Ideas Have Consequences

Cracking Dubai

December 1st, 2009 by Leonardo

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di Leonardo, IHC

 

Vi siete accorti che la Dubai World, braccio operativo principale del Dubai International Financial Center, ha fatto la botta? Sì che ve ne siete accorti: è stato detto ovunque, le Borse sul momento hanno reagito malissimo, molti si sono strappati i capelli per il fallimento della finanza islamica come soluzione alla malattia della finanza occidentale, economisti hanno pianto per la paura di un contagio internazionale che potrebbe mandare all’aria le timide prospettive di ripresa… Se vi siete informati un poco sulla vicenda, saprete un po’ tutto quello che state per leggere, ma vi manca ancora la mia preziosissima interpretazione.

Brevemente: chi seguiva la finanza di quella specie di IRI degli Emiri non poteva non sapere che sarebbe andata a finire più o meno con un mezzo fallimento, e l’idea che ho più volte esposto su questa crisi è tristemente coerente con l’assenza di porti sicuri.

 

Anzitutto non c’entra nulla la variante islamica della finanza. La finanza è finanza: soldi oggi contro soldi (forse) domani. Le discussioni su un contenuto “etico” della finanza, di cui l’ultima esposizione è stata fatta da Hickman a novembre scorso a Sestri Levante con il paper “Toward a Moral Banking System”, a mio giudizio mostrano semplicemente una totale incongruenza temporale delle istanze morali avanzate dalle tre religioni monoteiste, il che rende inutile perderci tempo; la differenza di forma tra la finanza occidentale e quella islamica resta appunto un fatto di forma, i soldi son soldi e, per quanto le si voglia eticizzare, finanza ed economia sono le stesse in tutto il mondo.

Dopo questo pistolotto, riassumo quel che è successo: il colosso economico in oggetto è il veicolo della politica economica dell’emirato, quindi il soggetto principale della sua colossale politica immobiliare. Se il mercato immobiliare fa quel che ha fatto in Dubai, cioè si dimezza di valore, non ci possiamo aspettare niente di meno che un sostanziale crack del Dubai World. Un problema è che questo giocattolo conta “ufficialmente” quasi $ 60 miliardi di debito, quando quello pubblico complessivo è di $ 80 miliardi (100% del PIL). La Dubai World pare aver chiesto una moratoria di sei mesi (che l’abbiano copiata da Tremonti?) perché a corto di liquidità per fronteggiare le scadenze a breve termine, approssimativamente per $ 6 miliardi. Alcune Agenzie di Rating (proprio quelle che non avevano capito cosa fosse un CDO) sostengono che questo evento rappresenta un sostanziale default del Dubai World, e visto che conta almeno per un 60% del PIL dell’emirato questo significa un default di tutto lo Stato. Giustamente qualcuno si è preoccupato.

Le reazioni negative fanno perno sul fatto che un tale evento non può non contagiare gli investitori occidentali, e varie sono le banche coinvolte che già sono a contare gli spiccioli per tappare altre insolvenze. C’è inoltre un problema di possibile “panico” che si diffonde sui mercati, qualcosa che forse la massa delle persone può (credere di) percepire in modo più preciso ma che in realtà è un concetto economicamente molto fumoso. Altri pessimisti vedono un’analogia con la crisi sub-prime, se non altro perché si riparte dall’immobiliare. Ci sono poi gli ottimisti che considerano come la grande piazza finanziaria di Abu Dhabi arriverà in soccorso dei fratelli arabi (possibilità non così scontata, un po’ perché nel momento del bisogno i “fratelli” si sono spesso comportati da “affini di parenti di decimo grado”, un po’ perché i soldi son soldi e forse non tutto del Dubai World è economicamente da salvare… e infatti i “fratelli” hanno già risposto picche), e mettendo un “tappo” ai problemi di Dubai non ci sarà ragione per un contagio di dimensioni sistemiche.

 

Per come ho già spesso detto di vedere l’attuale congiuntura, esiste un problema fondamentale che tocca un po’ tutte le economie: la lasca politica monetaria partita dalla Federal Reserve e sostanzialmente seguita ovunque ha creato un “buco” tra risparmi e investimenti attraverso un eccesso di consumo, e l’attuale congiuntura è semplicemente il processo di “rivelazione” di questo disallineamento. Si è partiti prima dal settore più “gonfio”, la finanza strutturata montata sull’immobiliare USA, e pian piano tutti i settori in tutte le economie riveleranno i propri buchi; il caso Dubai è semplicemente un’ulteriore “scoperta” dell’insostenibilità del monte investimenti mondiale.

Sinceramente non mi sono stupito più di tanto della crisi (immobiliare) dell’emirato, che tra l’altro nemmeno campa in particolare misura sul petrolio (3,2% del PIL), ed ho subito visto in questa la prova dell’assenza di rifugi sicuri da una crisi che, secondo me, non è ancora arrivata davvero alla fine (prossima tappa Shangai?) perché affonda sui fondamentali delle economie e non su un superficiale strato di finanza tamponabile con generose iniezioni di nuova carta-moneta. In questo senso ha ragione chi vede una analogia con la crisi sub-prime, anche se non nel senso comunemente dato a queste parole: quel che è successo ai fondamentali USA è lo stesso che si può  trovare nei fondamentali di qualunque paese. Prova ulteriore di questa tesi è che il debito del Dubai World è a troppo breve termine per un ente pesantemente coinvolto nell’immobiliare, di cui $ 50 miliardi sono in scadenza entro 3 anni, un time mismatch che è tristemente coerente con la sbornia di credito facile che segue dalle politiche delle Banche Centrali (non credo che questo sia gestibile per la tempistica che la crisi mi pare prospetti). Insomma, è una crisi di solvibilità di investimenti non completabili, non una crisi di liquidità, quindi aspettiamoci ancora qualche botto.

 

C’è però qualcos’altro che un po’ mi ha stupito, che non sapevo, e che mi crea maggior preoccupazione per il modo in cui la finanza internazionale viene gestita dai suoi caporioni, e che di nuovo richiama alcune dinamiche viste nel caso sub-prime.

Recentemente un membro del consiglio esecutivo di Dubai ha dichiarato un debito dell’emirato per $ 10 miliardi affiancato a $ 70 miliardi di debito delle società pubbliche. UBS ha invece pubblicato un prospetto di emissione per un bond del Dubai dichiarando che a settembre 2009 il debito dell’emirato era calcolabile in circa $ 27 miliardi. Questa “correzione” porterebbe a un debito complessivo un po’ superiore a quanto dichiarato dagli esponenti dell’emirato. La stessa UBS (e questo non so se sia più ironico, più ridicolo, o più schifoso) ha recentemente dichiarato che possono esserci poste fuori-bilancio tali da portare il debito pubblico di Dubai ben oltre quegli $ 80 miliardi ufficiali. Moody’s intanto stima che il debito pubblico reale possa arrivare anche a $ 100 miliardi (guarda caso la somma del suddetto debito delle società pubbliche e dei $ 27 miliardi calcolati da UBS) quindi anche al 120% del PIL and rising. E forse non è finita qui. Ma come è possibile questo frullare di numeri al rialzo? Semplice: né Dubai né le agenzie governative pubblicano bilanci certificati, anzi di solito nemmeno i bilanci in sé! I numeri che pure UBS ha sottoscritto nei prospetti dei bond sono numeri “non certificati”, ufficiosi! In altri termini non c’è alcuna certezza sulla misura del debito pubblico di Dubai e delle sue componenti, e quindi non è poi così sicura neppure l’esposizione della Dubai World! Gli operatori principali non potevano non sapere.

Si è spacciato per nuova via della finanza un colosso di cui in realtà non si sapeva niente, i cui numeri sono tirati così, “a voce”, sulla fiducia. E questo è tremendamente simile ai mutui dati ai nulla-tenenti o attraverso autocertificazioni che nessuno ha controllato, ciò che è accaduto con i sub-prime e con gli alt-A negli USA. Mi lascia sgomento pensare alle puzze che può (giustamente) fare un impiegato di banca per concedere un anticipo di ricevute bancarie in confronto a come è stata gestita la posizione dell’emirato, e mi lascia sgomento soprattutto perché a questo punto la fattispecie è molto più estesa del solo mercato dei mutui USA. Quanti altri favolosi mercati hanno attirato soldi su numeri inconsistenti? Perché allora non si dovrebbe avere un “panico” diffuso?

 

Il possibile crack di Dubai quindi potrebbe non essere pesante di per sé bensì per il suo valore segnaletico: i fondamentali economici sono compromessi un po’ ovunque, e per risolversi necessitano di una sostanziale “pulizia” dagli investimenti insostenibili, il che comporta l’attesa di ancora molti “focolai” di crisi; ci possono essere diversi mercati le cui valutazioni riposano su numeri non veritieri, pertanto il prezzo del rischio è stato sottovalutato, e questo dovrà chiamare a correzioni nelle esposizioni (con conseguenti default) con tanto di “flight to quality” perché i finanziatori non si trovino “improvvisamente” una massa di insolvenze senza aver percepito interessi allineati a quel rischio (lo spread tra Bund e BTP si è un po’ allargato, e non credo sia un caso, anche perché è montata ulteriore sfiducia su una Grecia i cui i dati ufficiali, guarda un po’ il caso, non sono mai stati considerati esattamente cristallini).

È un segnale: non è per nulla finita.