Dasvidania Tovarish Bernanke!
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Loading ...August 5th, 2009 by Leonardo
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Da qualche settimana comincia a proporsi con una maggior frequenza l’argomento della exit strategy, anche se molti farebbero meglio a chiamarla "rewind strategy". Questo perché la logica del campo degli "ottimisti" (definiamoli così) si fonda grosso modo sull’idea che sia sufficiente agire in senso opposto a quanto fatto finora, per poter ripartire come se nulla fosse accaduto. Un po’ come quando una volta i mangianastri cominciavano ad avvitare le cassette sulla testina e, intervenendo in tempo, bastava sbobinare il tutto, reinserire, premere "rewind", poi "play", e la musica ricominciava da capo. Un ottimo esempio di questa filosofia é l’articolo di Paul McCully di PIMCO, il quale in pratica sostiene che gli 800 miliardi di dollari di riserve in eccesso depositate presso la Fed "non sono un problema".
È lapalissiano a tutti che il bilancio della Fed con le sue riserve in eccesso sia una palese anomalia, ed altrettanto evidente che il ritorno di questi fondi sul mercato monetario avrebbe inevitabili conseguenze inflative. Ciò premesso, lo schieramento che comprende gli ottimisti e gli ottimisti con riserva (in entrambe in casi, non lo scrivente) è ad oggi prevalente. L’argomentazione di McCully è imperniata sul fatto che la Fed ha la capacità legale di remunerare le riserve in eccesso e pertanto potrebbe contemporaneamente alzare i tassi di interesse, e prevenire un deflusso di questi fondi remunerandoli adeguatamente, evitando così una nuova bolla creditizia o, meglio ancora, dosando il decremento in ragione della nuova ripresa economica, onde contenerne gli effetti inflativi sui prezzi. L’attuale politica della Fed viene definita dallo stesso Bernanke, una politica di "credit easing" e non di "quantitative easing", poiché non ha un target specifico in merito alle riserve ed è molto focalizzata sulla tipologia degli asset nel bilancio della banca centrale, poiché diverse categorie di asset influenzano diversi segmenti del credito. Gli austriaci più radicali probabilmente diagnosticherebbero a Ben una bella megalomania galoppante, in quanto la stessa idea che l’esimio signor Banchiere Centrale possa dosare, misurare, tarare il credito nei suoi vari segmenti per riportare in carreggiata l’economia nei diversi settori, nei tempi e nei modi desiderati, rispecchia una fiducia senza pari nel proprio ego e nelle proprie capacita di muovere ogni azione umana. A mio avviso invece, i discorsi del compagno Ben, sono più prosaicamente le parole di un tizio che non sa ormai che pesci prendere e necessita continuamente di giustificare a fortiori le proprie azioni.
L’idea di remunerare le riserve, per quanto abbia una sua razionalità, non tiene conto del fatto che in questo modo le riserve stesse cresceranno in maniera esponenziale. Ovvero, nello sforzo di prevenire un’espansione creditizia non desiderata, la Fed finisce per incrementare le riserve eccessive rendendo sempre più probabile il verificarsi dell’evento in proporzioni via via maggiori. Murphy paragona simpaticamente l’idea di McCully, alla situazione di un cuoco che scoprendo qualche ratto in cucina, comincia a buttare cibo nel retrobottega del ristorante. Ciò magari tempererà il problema per qualche sera, ma alla fine il risultato sarà quello di attirare sempre più ratti in cerca di pietanze a scrocco.
A mio giudizio sono due le strade che la Fed può prendere: quella di un interventismo iper-regolato (fatto di massimali sull’espansione creditizia, normative ad hoc foriere di conseguenze "inintenzionali", regolamentazioni, etc.) oppure quella di innalzare le riserve obbligatorie, con una conseguente riduzione dei nefasti effetti della riserva frazionaria.
Essendo quest’ultimo un meccanismo troppo lucroso per essere abbandonato, o anche semplicemente ridotto (specie ora che babbo statale gode di ampia fiducia), non ci rimane altro che mantenere la nostra consueta dose di saggio pessimismo austriaco nei confronti della deriva socialista che ormai caratterizza le politiche fiscali e monetarie dell’occidente.
Leonardo Says
L’amico Lenin inorridirebbe alla trasposizione che hai fatto del russo Do Svjedanija Tovariszcz. Ho lasciato così il titolo solo perché la sua maledizione di abbattesse su di te e ti trasformasse in capitalista (destinato a estinguersi grazie alla grande rivoluzione socialista).
Aug 5th, 2009 at 7:48 am
Leonardo Says
p.s.: nella foto il compagno Vladimir Bernankje, sindacalista dei lavoratori Banche Centrali.
Aug 5th, 2009 at 7:50 am
Leonardo, IHC Says
A parte scherzare, ma secondo te come pensa la Fed di gestire un fine tuning (ahahahah quegli zappatori che fanno fine tuning ahahahah) manipolando il depo rate senza far scaricare la manovra in tassi più alti su tutta la curva?
Aug 5th, 2009 at 7:59 am
Matteo Says
Visto il rischio concreto corso da molti soggetti bancari di rimanere senza “moneta” durante la crisi di settembre, è probabile che una parte delle riserve sia diventata strutturale (una sorta di riserva obbligatoria “volontaria”).
Aug 5th, 2009 at 9:06 am
Leonardo, IHC Says
L’osservazione di Matteo è intrigante, però mi viene un dubbio: l’accesso alle depo facility non è prerogativa dei primary dealer, cioè di quei pochi soggetti che hanno il diritto di ricevere palanche nelle aste regolari della Banca Centrale?
Aug 5th, 2009 at 9:24 am
silvano Says
Premesso che la traslitterazione é volutamente maccheronica, urge precisare al russofilo leonardo che, oltre alla traslitterazione “scientifica” iso r/9 - per la quale comunque il tuo Tovariszcz é incorretto - il problema di riportare il cirillico in caratteri in latini ha più soluzioni (anche nelle medesime lingue nazionali) ed é argomento di sollazzo degli slavofili di ogni dove.
Scherzi a parte non ho idea di come pensino di gestire la parte lunga della curva, del resto credo che neanche loro abbiano tante idee… A naso posso dirti che magari cominceranno provando tramite l’acquisto di titoli (dai decennali in su, almeno) “per vedere l’effetto che fa”, come diceva Iannacci. Forse é un po’ troppo scontato come tipo di intervento (oddio, non é che brillino per fantasia). Poi chissà, se arriva in porto la super fed del compagno Obama vedo in pole la via delle regolamentazioni a oltranza.
Aug 5th, 2009 at 6:31 pm
silvano Says
L’osservazione di matteo é pertinente. Del resto le banche hanno già spremuto abbastanza dai governi e l’economia fa un po’ schifetto in quanto a possibilità di impiego tali da premiare il rischio. Più che strutturale é congiunturale la situazione, anche se potrebbe durare molto. Ora, storicamente quando il bilancio della banca centrale si carica come una fisarmonica e il sistema finanzia babbo statale é sempre seguita una ventata sonoramente inflattiva, che di solito parte quando il sistema comincia a ripompare il credito nell’economia reale. Del resto limitate possibilità di investimento e costruire un sistema finanziario triangolare stato - b.c. - industria sussidiata é tipico delle c.d. economie di guerra. Per contro c’è da dire che questo finora é avvenuto su scala nazionale ed in presenza di sistemi monetari concorrenti o paralleli, in qualche modo “backed”. E questo contribuiva molto a portare le magagne rapidamente a galla. Adesso tutto avviene a livello globale, in maniera più integrata rispetto al passato ed in un sistema fatto di fiat money. Non possiamo non dire che non ci troviamo difronte ad un esperimento interessante..
Qualora si arrivasse al punto in cui gli Usa divengono incapaci di esportare inflazione, beh allora secondo me possiamo aspettarci di vedere un bel cigno nero.
Aug 5th, 2009 at 6:53 pm
Leonardo, IHC Says
Cigno nero… Anche leggendo Mauldin comincio a pensare che sia un termine abusato, usato per labellare non tanto eventi rarissimi, ma semplicemente tutto ciò che non si poteva prevedere per errore della teoria di riferimento.
Volevo fare altre osservazioni.
1) come cavolo tradurre in caratteri latini quella s con la piccola v sopra per riportare il suono inglese “sh”? io pensavo sz, anche se in ungherese sz suona come una s semplice.
2) szcz perché il finale di quella parola in russo non suona come tavàrish bensì come tavàrishch: la O non accentata si pronuncia A e l’ultima consonante è scritta con un unico carattere in russo ma suona come due consonanti insieme, i suoni inglese sh e ch. il plurale infatti non suona come tavàrishi bensì tavàrish-chi (traslitterazione inglese, come si usa per il giapponese).
3) mi colpisce fortissimo che si pensi a come non far uscire questa liquidità dai depo mentre non si pensi che basti semplicemente ridurre l’offerta (creazione) di moneta dalla Banca Centrale. Mi fa pensare di esser nella ragione quando sostengo che una veloce inversione di rotta è ormai impossibile, stante anche l’allungamento della durata delle linee di credito offerte dalle banche centrali. Insomma, tutta la famosa pronta reversibilità della pol.mon. era una stronzata.
Non restano che i tassi… ma se i depo sono più o meno tra i tassi quasi risk-free, il loro innalzamento dovrebbe trascinare un po’ anche il resto della curva… O il mio è un falso problema o Ben è colpevolmente reticente.
Aug 6th, 2009 at 7:45 am
Matteo Says
La posizione della fed è decisamente più complicata perché la moneta è stata creata essenzialmente comprando titoli sul mercato che comprono buona parte della curva (eccetto i finanziamenti di carta commerciale ormai in esaurimento).
La bce ha invece finanziato, con scadenza massima di 1 anno, il sistema bancario.
L’effetto sugli attivi del sistema finanziario è lo stesso ossia la generazioni di ingenti riserve presso la banca centrale.
L’effetto invece sui passivi del sistema è diverso: nel caso della fed si ha un effetto che si spalma su tutta la curva e su tutte le tipologie di attivo interessato (dai titoli governativi ai mutui impacchettati), nel caso della bce si ha un effetto che si limita alla parte breve della curva e si dirama sulla parte più lunga e su tutti gli assett solo su esplicita scelta delle banche.
Ora se le banche fossero ben capitalizzate e non avessero visto la morte in faccia a settembre, di fatto si avrebbe il solito risultato. Visto che invece, i capitali (quelli reali al netto dell’avviamento (che btw è un altra forma di emblezment (vedi dot.com)) non ci sono allora la liquidità della bce finirà probabilmente in titoli di stato a breve/medio termine con buona pace di “Napoleone” Trichet.
Quindi, concludendo, visto che la bce difficilmente riuscirà a far confluire la liquidità generata nel sistema, per nostra fortuna, si troverà anche nella posizione più semplice nel momento che questa liquidità dovrà essere rimossa.
Aug 6th, 2009 at 9:34 am
Leonardo, IHC Says
Matteo,
la diversità di intervento delle due BC discende dalla diversità di “struttura finanziaria” dei sistemi, si sa. Non credo potessero proprio intervenire nello stesso modo. Ma non credo che questo sottenda anche una diversità di risultato di una stessa via d’uscita dall’allentamento.
Il sistema europeo è più intermediato dalle banche, ma non ho capito bene come questo possa aiutare nell’exit strategy: se i depo sono troppi e cominciano a uscire, diventano massa per sostenere investimenti finanziari o reali e in generale domanda aggregata, che questo passi dai conti di una banca che poi distribuisce credito sulla curva o da un titolo sul mercato che di per sé definisce la curva temo che non faccia troppa differenza perché il lato dei prenditori è appunto aderente alla diversità di struttura di UE e USA.
Non ho quindi capito il ragionamento sui titoli di Stato: la liquidità USA mica è detto che torni “verso i titoli” che la Fed ha “liquidato” a suo tempo, è un rapporto di domanda e offerta e il grado di avversione al rischio del momento potrebbe ben dirigerla verso i titoli di Stato. Poi magari non succede perché il loro prezzo è già sostenuto dalla Cina, ma questo direi che è un altro problema.
La BCE ha “liquidato” diversi titoli, cartolarizzazioni e titoli di Stato, ufficialmente collateral per i propri finanziamenti. Stringi stringi non mi sembra ci sia una grandissima differenza con gli USA.
Alla fine o si offrono titoli sul mercato, e questo spinge su i tassi. Oppure si alzano direttamente i tassi (a partire dai depo), oppure si fa sparire un po’ di moneta nelle banche (che spalmano la cosa su tutta la curva) mentre quella dei depo defluisce… sempre rischio di tirar su i tassi su tutta la curva per me è.
Aug 6th, 2009 at 9:55 am
Leonardo, IHC Says
Ho trovato che della liquidità fornita dalla BCE il 55% è vincolato a 12 mesi; la durata media dei finanziamenti è salita a luglio da 1 mese a 6 mesi.
I problemi di exit strategy per la BCE i sono “sestuplicati”. Io non sono sicuro che la BCE sia messa così meglio della Fed
Aug 6th, 2009 at 10:24 am
Matteo Says
I depo europei sono legati ad operazioni di finanziamento a scadenza massima di 1 anno, quindi generi liquidità verso un finanziamento massimo ad 1 anno, un acquisto a pronti di una attività sul mercato dei mutui rimpanchettati genera liquidità verso un finanziaemnto non certo a breve termine.
Immagina di essere il tesoriere di una banca europea che a settembre scorso, ha rischiato di vedere vuoto il borsellino per pagare gli assegni dei clienti (la bce non forniva liquidità senza limiti e l’interbancario era bloccato).
Ora immagina il solito tesoriere con il borsellino pieno ma solo perché può scontare “senza limiti di ammontare” un po’ di titoli (di varia tossicità) presso la bce e che comunque deve restituire tra un anno (e senza la certezza che tra un anno la bce continui a scontare tutto per qualsiasi ammontare).
A questo aggiungi, che dal reparto crediti incagliati arrivano lamenti 24/7.
Cosa pensi che vada a fare il tesoriere con quella liquidità nel borsellino. Una prima parte la lascia alla bce (perchè non si sa mai), una seconda parte la mette in titoli di stato a breve termine, infine quello che resta (ad oggi poco, visto come si sta muovendo l’m3) lo gira nell’economia reale/finanziaria. Quindi tanto fumo ma poco arrosto.
Ora il giorno che Napoleone decide di chiudere il rubinetto (vendendo i pochi titoli che ha, alzando direttaemnte i tassi o, probabilmente, limitando gli ammontari in asta e riducendo la durata dei repo), la prima parte del borsellino che torna indietro genera solo un tratto di penna, la seconda fa alzare i tassi a breve e solo l’ultima genera un po’ di sconquasso nell’economia.
Se l’arrosto è indigesto, allora è meglio il fumo.
Aug 6th, 2009 at 10:42 am
Leonardo, IHC Says
Ancora non sono convinto della parte finale del tuo ragionamento Matteo.
I miei dubbi stanno nel fatto che alzare i tassi vada a toccare solo la parte breve. Da una parte perché se quel particolare tratto breve è da considerarsi quello meno rischioso (risk free è troppo magari), allora ci si tira su tutta la curva (questo se penso che i vari segmenti siano a rischio crescente, oltre al fatto che sono le basi per i tassi su altri mercati, e nel frattempo la percezione del rischio non cada). Certo, l’effetto è teoricamente maggiore sul breve che sul lungo, ma una mossa del genere non può non accompagnarsi a “paure” di inflazione da contrastare, e a attese di ripresa dell’economia, che di per sé sosterrebbero la parte lunga… Insomma, io vedo un meccanismo di trasmissione di quell’impulso a breve su tutta la curva.
Oltre a questo considero che in Europa, come diciamo entrambi, sono le banche a fornire fondi su tutta la curva; se loro si privano di fondi per un impiego a BT, ridurranno probabilmente il lending su tutta la curva, non solo a BT.
Stesso discorso se Napoleone (ahahah) taglia la creazione di moneta nelle aste.
… in ogni caso il fatto che metà del lending centrale sia a un anno per me non è da trascurare come difficoltà futura per un rientro della pol.mon.
Aug 6th, 2009 at 11:23 am
Leonardo, IHC Says
PPPPPPPUM!
QE della BoE da 125 a 175!!!! Altro che exit strategy! Ma dove andremo? Se la BoE fa questo mi sa che non è finita nemmeno per la Fed.
Aug 6th, 2009 at 12:35 pm
Matteo Says
*DJ Trichet: Banks Must Make Use Of Govt Schemes To Recapitalize
*DJ Trichet: Banks Must Take Full Advantage Of Govt Re-Cap Offers
Come vedi Napoleone è consapevole di avere la polvere da sparo bagnata.
Aug 6th, 2009 at 1:50 pm
Leonardo Says
Questo lo dici per rimarcare che la BCE ne uscirà più facilmente?
Secondo me significa quello che avevo riportato da alcuni analisti su questo pezzo: http://www.giornalettismo.com/archives/32073/perche-guardare-cosa-fa-la-banca-dinghilterra/
il QU è stato deludente come risultati, soprattutto in confronto ai rischi di inflazione, quindi servono altri mezzi (forse). Ma i rischi restano, e quando (se… ma per me è più di un “se”) e quando si concretizzeranno si entrerà nel problema di come venirne fuori.
Certo, se mi sbaglio e non ci sarà mai alcuna spinta inflativa, l’exit strategy non solo sarà semplice, ma anche superflua.
Aug 7th, 2009 at 7:56 am
silvano Says
Comrad Leonardo, in inglese la parole viene translitterata sia come Tovarish, Tovarishch o financo in un orrendo Tovarich.. - 3 modi diversi per la medesima parola - quindi suggerirei di lasciare ad altri il complesso mondo della filologia slava e seppelire l’ascia
Quello che invece volevo osservare é che la “mancata deflazione” potrebbe giocare un ruolo nel facilitare l’exit strategy. Anche se mi viene un dubbio: ma siamo così sicuri che abbiano tutta questa voglia di uscire rapidamente o invece considerino un risultato più che accettabile mantenere il sistema imballato ?
Aug 9th, 2009 at 9:40 pm
Leonardo, IHC Says
Mah
io per la verità a volte penso che stia bene imballare l’economia facendo tenere questi enormi depo a fermentare invece di farli usare per l’economia, perché comunque dovrebbero essere poste dell’attivo bancario che riducono molto l’assorbimento di Tier I…
Aug 10th, 2009 at 7:49 am
Matteo Says
Ieri Bini Smaghi sul sole24ore ha rimarcato il concetto sulla necessità di ricapitalizzare le banche, spiegando che ora il credito non cresce perché non c’è domanda e che quando l’economia tornerà ad espandersi non crescerà perché le banche non saranno capitalizzate.
Aug 10th, 2009 at 10:28 am
Leonardo, IHC Says
non c’è domanda ora? non c’è domanda da soggetti solvibili magari
le banche non presteranno soldi perché non sono capitalizzate? perché erano capitalizzate quando prestavano a tutta randa?
non è piuttosto che le banche non presteranno perché i CLIENTI non sono capitalizzati e non si fidano più come prima?
Aug 10th, 2009 at 11:13 am