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Dubbi di Inconsistenza sulla Taylor-Rule

March 28th, 2011 by Leonardo

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di Leonardo, IHC

 

Ho criticato più volte la fiducia che molti, perfino menti che stimo, hanno accordato alla Taylor-Rule. La critica concerne il fatto che tale regola sia vista come un modo di “limitare” la discrezionalità della Banca Centrale, imbrigliandola in un meccanismo conosciuto; il mainstream ne fa discendere una possibilità di ancoraggio delle aspettative di inflazione dei prezzi (non più sorprese – grazie alla regola la politica monetaria sarebbe del tutto prevedibile), e i liberisti (tra cui austriaci e austrofili) vi vedono la fine della discrezionalità monetaria e quindi degli stimoli ad hoc forieri di ciclicità.

Oltre a criticare questa visione, porto qualche numero che mi fa dubitare ancora di più della significatività di questa regola.

 

Nella realtà la Taylor-Rule è un modo di formalizzare un comportamento discrezionale basato sul trade-off (centralizzato) tra PIL e inflazione dei prezzi, oltretutto affidandosi ad un esercizio statistico (calcolo del Potential Output e determinazione di un tasso reale “di equilibrio” – trasposizioni moderne di struttura del capitale e tasso di interesse naturale) che per quanto elegante e cool sia, cozza violentissimamente con i limiti di una conoscenza centrale dimostrati da Hayek e ripresi poi fin oltre la Scuola Austriaca e il regno macroeconomico (vedi Drucker). Alla fine la Banca Centrale opera “non neutralmente” nell’economia, può inflazionarla per poi deflazionare (o inflazionare più lentamente), e quindi reflazionare in più mandate, agendo sull’emissione di moneta o sul tasso di interesse, e quindi disturba sempre e comunque il calcolo economico di consumatori/risparmiatori e imprese. Che raddoppi la base monetaria e porti i tassi dal 4% allo 0,5% perché il Bernanke di turno oggi “crede” che si debba fare questo o perché una certa regola statutaria lo impone in base a certi dati statistici, non fa differenza: per volontà politica si svilisce la moneta ed il valore del tempo, e questo è sempre e comunque inflazionismo con conseguente business cycle.

Ma guardiamo cosa ha finora detto di fare la Taylor-Rule alla BCE, confrontandolo con le decisioni sul Refi.

a) Tra il 1999 e il 2001 la regola ha suggerito tassi crescenti dal 2% fino almeno al 4,5%; il Refi si è mosso piuttosto in accordo alla regola.

b) Tra il 2001 e metà 2003 la regola ha indicato tassi decrescenti fino al 2%; il Refi si è di nuovo allineato.

c) Tra il 2003 e il 2008 la regola prescriveva tassi crescenti al 4%; il Refi è stato in ritardo di circa un punto percentuale fino al 2007.

d) Tra il 2008 e metà 2009 la regola ha prescritto una picchiata fino quasi al -1% (tassi negativi per la prima metà del 2009); il Refi dal 2009 non ha seguito la regola, fermandosi all’1%, cioè fino a 2 punti percentuali sopra la regola!

e) Da metà 2009 in pi la regola ha descritto un percorso crescente piuttosto regolare fino ad un odierno 2%; il Refi è rimasto fermo, di conseguenza all’inizio ha peccato per eccesso di 2 punti, e stato in linea con la Taylor-Rule solo nella prima metà del 2010, ed ora pecca per difetto di almeno un punto.

Mi interessano i periodi da c) in poi: se la regola di Taylor indica la stance “ottimale” o “corretta”, la BCE è stata troppo lasca tra il 2003 e il 2007, e troppo restrittiva tra il 2008 e il 2010, tornando a essere un po’ lasca negli ultimi tempi.

A parte la conclusione facile per cui Trichet ha annunciato adesso una politica più restrittiva per allinearsi a questa “bussola”, si deve pensare a cosa significa “non seguire” la regola:

c.bis) Il ritardo della salita del Refi tra il 2003 e il 2007 dovrebbe aver innescato spinte inflazionistiche (in termini di prezzi e stimoli all’attività economica). In effetti il tasso-regola continuava a salire e si potrebbe pensare appunto che questo sia stato una logica conseguenza (anche) della stance monetaria relativamente espansiva frattanto realizzata. Questi inoltre sono gli anni in cui si è “costruito” il boom riparatore dopo lo scoppio della bolla dot.com, quindi tutto il quadro è coerente.

d.bis) Tra il 2008 e il 2009 la politica monetaria è stata più restrittiva del “dovuto” (anche se da qui in poi andrebbe ponderata molto di più la divergenza tra la politica sui tassi e quella sull’offerta di moneta), il che avrebbe dovuto innescare spinte deflative (ufficialmente la deflazione era il nemico pubblico n.1, ma qui si vede una reazione centrale non così coerente); se è vero che il Refi non avrebbe potuto seguire la Regola fino a tassi nominali negativi (zero-bound limit), è vero invece che c’era ancora un intero punto percentuale per un ribasso. Comunque, se la BCE è stata troppo restrittiva avrebbe dovuto innescare contrazioni sui prezzi e sull’attività economica eccessive che avrebbero dovuto essere successivamente recuperate rilassando di più la stance.

e.bis) Dopo il 2009, alla faccia di quanto appena detto, la Taylor-Rule è scattata al rialzo, ribaltando radicalmente la stance indotta da un Refi all’1% da troppo restrittiva (deflativa) a troppo espansiva (inflativa). È stupefacente che la Regola stia chiamando rapidamente a contrarre la politica monetaria della BCE partendo da una situazione di Refi all’1% e tasso ottimale al -1%, cioè da una posizione già restrittiva; stupefacente e contradditorio.

Negli ultimissimi anni stiamo vedendo una “contraddizione tayloriana”, dove cioè i pericoli di surriscaldamento discendono da stance monetarie restrittive. Proviamo qualche spiegazione:

  1. Nella UE si è scontato l’iperinflazionismo americano, anche indirettamente tramite le materie prime, che ha superato perfino la restrittività della stance monetaria.
  2. Dal 2008 al 2010, con l’effettiva restrittività monetaria, si è ridotta la capacità produttiva europea al punto da creare un collo di bottiglia al consumo; in tal caso si dovrebbe ammettere che la politica monetaria ha più effetto sul lato dell’offerta che, keynesianamente, della domanda.
  3. Ho ragione io sulla doppia partita di Trichet (si veda il link più sopra), e il gioco sull’offerta di moneta scavalca quello sui tassi.
  4. Trichet vede meglio della Taylor-Rule e dell’impianto statistico che l’alimenta.
  5. La Regola funziona solo in condizioni “normali” di una certa continuità storica (cioè una regola empirica o euristica) e diventa insignificante in caso di break strutturali (le statistiche sul Potential Output non valgono nulla, insomma).

La spiegazione 4) può associarsi alla 1) e alla 2). Le spiegazioni 3) 4) e 5) ci dicono che la Taylor-Rule funziona finché funziona, cioè non serve a nulla: è come seguire un cieco senza cane.

Datemi la K-Percent Rule di Friedman o chiudete austriacamente le Banche Centrali: queste sì che sono soluzioni serie al problema del Central Banking.


8 Responses to “Dubbi di Inconsistenza sulla Taylor-Rule”

  1. 1

    Enrico Says

    Per Leonardo, IHC

    La K-Percent Rule consiste nell’ aumentare la quantità di moneta in proporzione alla crescita del PIL reale. Non ho capito però come si dovrebbe stabilire il tasso di interesse della banca centrale (il Refi, nel caso della BCE). Per stabilirlo non si dovrebbe usare comunque la Taylor Rule ? Se no, in che modo verrebbe stabilito ?

  2. 2

    Leonardo, IHC Says

    Friedman stimava che tendenzialmente il PIL potesse crescere diciamo di un 4%, e su questo ha ragionato di un tasso di crescita dell’offerta di moneta costante appunto, ad esempio, al 4%. Il monetarismo nasce con una regola di politica monetaria assolutamente rigida e fuori dall’attivismo (anche se poi è citato regolarmente per le “eccezioni” che ammette in caso di particolari crisi, che non dovrebbero essere la norma).

    Il tasso di riferimento centrale, direi, non dovrebbe esistere così come non dovrebbero esistere banche centrali e politiche monetarie attive. Nel mio mondo (ideale, poco ma sicuro) i tassi sono come i prezzi (e in effetti il tasso è un “prezzo”) quindi devono venir determinati dal mercato, dove esiste qualcosa di simile al mercato dei fondi prestabili. Il mercato finanziario è in grado di fare cose del genere, casomai esisterebbe un riferimento reale fondamentale sulla capacità di crescita dell’economia invece che sulla mera “volontà politica” di un banchiere centrale.

  3. 3

    Enrico Says

    Per Leonardo, IHC

    Anzitutto, grazie per la risposta. Mi spiace farti perdere altro tempo, ma vorrei chiarire un attimo due questioni.

    Il tasso di crescita dell’ offerta di moneta dovrebbe essere “ancorato” al tasso di crescita (stimato, ovviamente) del PIL reale o essere costante nel vero senso della parola (cioè uguale per ogni anno) ? In quest’ ultimo caso, non si rischia di inflazionare troppo la moneta qualora la crescita reale sia molto inferiore al 4% (per esempio, come avviene in Italia da almeno 10 anni) ?

    Riguardo al “prezzo” del denaro, ti chiedo solo se ho capito bene: proponi di emettere moneta con un tasso di interesse da stabilire attraverso il rapporto tra domanda e offerta, giusto ?

  4. 4

    Leonardo, IHC Says

    Le domande garbate non fanno perdere tempo a nessuno, ed è piacevole trovare persone curiose.

    Nella K-percent rule il tasso di crescita dell’offerta di moneta (nei termini di Mises, “inflazione”) è costante. L’idea che questo sia più o meno pari al tasso di crescita reale deriva dall’intenzione di avere prezzi tendenzialmente stabili, che è significativo per i monetaristi come pure per i keynesiani, ma non particolarmente per la scuola austriaca. Ma già capisci che se la crescita reale non è costante si avranno alcuni andamenti altalenanti dei prezzi tra breve e medio periodo, cosa che non interessava molto a Friedman data la sua ottica di “lungo periodo” (praticamente scavalcando il dispiegarsi dei cicli).
    In ogni caso, anche se la crescita tendenziale fosse costantemente sotto (ma anche sopra, perché no?) il tasso programmato di crescita di M, non sarebbe un grossissimo problema, perché questo risulterebbe in un costante andamento dei prezzi (1 o 2% l’anno?) che molta scuola mainstream considera comunque necessario per “oliare” l’economia.
    Ma anche da un punto di vista austriaco il problema non si porrebbe, perché l’andamento dell’offerta di moneta resterebbe uniforme, prevedibile, e “aciclico”, e poter contare su un 1-2% stabile di crescita dei prezzi senza sorprese non è un problema per il calcolo economico (anche l’estrazione di oro, in seno a un Gold Standard, non si discosta da questo tasso di crescita).
    In tutto questo c’è il grosso problema di cosa considerare come M (solo base monetaria? o anche i depositi a vista? o M2?…) ma tralasciamo, qui stiamo ragionando in termini di principio.

    In una ottica del tutto liberista, una volta lasciata l’offerta di moneta come aciclica o fissa, e lasciando il credito emergere o contrarsi solo in base alle scelte private, anche il suo prezzo deve essere “libero”, determinato solo dalla domanda e dall’offerta, per cui se esistesse un “tasso base” (e in fondo esisterà sempre un qualche riferimento) potrebbe essere magari quello dei titoli di Stato (di certi Stati) a breve termine, che a sua volta dipende da un rapporto di domanda e offerta e tutto ciò che sta dietro.

  5. 5

    Enrico Says

    Ho compreso la prima parte (relativa al tasso di crescita dell’ offerta di moneta) ma ho ancora un dubbio sulla seconda (relativa al tasso con cui prestarla).

    Forse dirò una bestialità, ma il fatto che il “tasso base” venga agganciato ai titoli di Stato non offre una certa discezionalità alla politica monetaria ? Il dubbio nasce dal fatto che la banca centrale non è esente da influenze politiche, quindi a stabilire quali titoli di Stato sono buoni riferimenti e quali no è pur sempre un “politico” (da non dimenticare il fatto che la BCE sta comprando titoli greci nonostante siano stati declassati).

    Che problemi ci sarebbero se, invece, il tasso di interesse funzionasse con un meccanismo d’ asta ? Mi spiego. Sia Mo l’ offerta di moneta da parte della banca centrale. Possa ogni banca ordinaria offrire titoli per un valore massimo pari a Mo con un tasso di interesse impostato dalla banca stessa. Ci saranno quindi n-richieste di denaro: M1, M2,…, Mn con i rispettivi tassi di interesse K1, K2,…, Kn. Sia Mr la somma di tutti gli (Mi x Ki). Siano le quantità di denaro concesse agli n-richiedenti come seguono

    M1c = Mo x M1 x K1 / Mr
    M2c = Mo x M2 x K2 / Mr

    Mnc = Mo x Mn x Kn / Mr

    Si verifica che la somma delle suddette fa Mo. Più alto sarà il tasso di interesse offerto, maggiore sarà la quantità di moneta concessa.

    In questo modo, qualora una banca voglia investire in un settore apparentemente molto redditizio (per esempio: una bolla immobiliare in via di formazione), sarà disposta a pagare un tasso di interesse più alto. Se tutte fanno lo stesso ragionamento, il tasso di interesse da pagare aumenterà “automaticamente” – senza che sia a discrezione della banca centrale – e la bolla verrà prevenuta o perlomeno ostacolata. Viceversa, qualora le banche trovino difficoltà a prestare denaro (per esempio, durante una crisi), saranno “automaticamente” trattenute dall’ offrire un tasso di interesse troppo alto: quindi si abbasserà. Ovviamente le banche potrebbero accordarsi sul tasso di interesse da proporre alla banca centrale, ma lo farebbero a proprio rischio: qualcuno sarebbe incentivato a fare il furbo, offrendo un tasso poco superiore o poco inferiore a seconda dei casi.

    Come detto sopra, questa potrebbe essere una “bestemmia” per chi si intende di politica monetaria. Mi piacerebbe però capire quali errori si nascondono in un approccio di questo tipo.

  6. 6

    Leonardo, IHC Says

    Ehm, veramente lo stesso tasso dei titoli di Stato (dico ad esempio quelli tedeschi, meno rischiosi quindi più “puri” come misura del solo valore del tempo) di per sé, in un mercato “libero”, nascono con procedura d’asta, non come nel mondo attuale dove le Banche Centrali creano domanda di titoli ad hoc, quindi ne tengono “alto” il prezzo e “basso” il tasso. In questo senso lo chiamavo “riferimento” cioè come misura più pura possibile del solo scorrere del tempo, essendo tutti il resto dei tassi maggiori per via del premio al rischio. Questo ti aiuta a inquadrare il punto e cambia le tue considerazioni?

  7. 7

    Enrico Says

    Sto iniziando a comprendere meglio la questione e te ne ringrazio. Prendendo in esame un caso pratico, cosa sarebbe successo negli USA tra il 2001 e il 2007 con il sistema da te descritto ? Aldilà del ruolo deleterio di Fannie Mae e Freddie Mac (dovuto al loro status di GSE), la bolla immobiliare sarebbe stata prevenuta ?

  8. 8

    Leonardo, IHC Says

    pensa a questo: un tasso di crescita uniforme della moneta al 4% è più o meno il tasso di crescita dell’offerta di oro, quindi sarebbe più o meno l’andamento dell’offerta di moneta in un gold standard. Con quel tasso di crescita, e chiaramente con tassi di interesse liberi, non esisterebbero fenomeni di ciclo economico, quindi nessuna crescita spaventosa e nessun crollo dopo, solo normali adattamenti a shock contingenti (da qualche parte su questo sito ci sono articoli che parlano appunto di questo)

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