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Ehm, No, Non si Esce Ancora…

July 27th, 2010 by Leonardo

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di Leonardo, IHC


Exit Strategy: rientro dalla politica monetaria ultra-espansiva. Questa parola è stata detta molte volte. Una delle ultimissime volte che la ho citata è stato a febbraio in sede di ritocco del Tasso Ufficiale di Sconto americano. Al tempo il tasso (DR: Discount Rate) era allo 0,25%, livello pari al tasso di remunerazione delle riserve in eccesso (IOER: Interest rate On Excess Reserves), e in linea con il target sul tasso di rifinanziamento USA (i famosi Fed Funds) stabilito tra 0 e 0,25%. Consideravo, nel mio pezzo di febbraio, che alzare il DR servisse per preparare un successivo rialzo dell’IOER, eliminando così per tempo possibilità di arbitraggio; il rialzo dell’IOER, rilevante costo opportunità per i prestiti bancari, avrebbe portato così al drenaggio attraverso la Deposit Facility di molta liquidità sul mercato. Sempre per evitare arbitraggi scomodi e per rafforzare la nuova direzione monetaria, i Fed Funds si sarebbero poi adattati ai maggiori livelli dell’IOER. Il risultato sarebbe stato una “ordinata” Exit Strategy.

Ma il 20/7 scorso sono arrivate voci di progetti di riduzione dell’IOER fino allo 0%, seguite da un Federal Open Market Commitee (FOMC) presieduto da Bernanke dove niente è stato deciso, ma è risultato evidente che le paure sono soprattutto per un double-dip (in italiano: ri-tonfo) dell’economia, e le attese più a breve contemplano ulteriori stimoli. Altro che Exit Strategy!


A quanto pare la possibilità di una recessione a W è decisamente nelle carte. Tanto nelle carte oggi quanto inattesa solo sei mesi fa, quando ancora era vasto il consenso sulla recessione a V. Coerentemente all’ipotesi di una recessione a V, sarebbe arrivato abbastanza presto il tempo del ritiro degli stimoli macroeconomici, soprattutto monetari; la mia interpretazione di un prodromo di Exit Strategy ravvisabile nella manovra sul DR di febbraio sarebbe stata in linea con questo scenario. In realtà da metà 2009 ho fatta mia l’attesa di una recessione a L esposta da Mauldin in uno scenario che avrebbe chiamato i Governi a ulteriori tentativi di stimolo all’economia. D’altra parte anche una recessione a W chiama a una nuova serie di interventi governativi quando si va a toccare la seconda “punta” verso il basso, appunto il double-dip.

Bene, la Federal Reserve al momento è in imbarazzo. Alcuni segnali sembrano presagire un “ri-tonfo” da affrontare con ulteriori stimoli monetari, mentre altre interpretazioni parlano di una frenatina transitoria in un percorso di continuo recupero. In tutto questo, come dicono alcuni analisti, Bernanke sta semplicemente “prendendo tempo”, vuol vedere se la congiuntura ritorna sul vecchio trend o conferma una nuova direzione verso il basso.

Finisce che adesso si ha un avvio di Exit Strategy lasciato in cantiere, e contrastanti voci di nuovi stimoli monetari (cosa ci sarà dopo il Quantitative – e per alcuni QualitativeEasing? Un Monetary Drowning? Un Quantitative Flooding?…). Purtroppo se si sconfessano le attese di rialzo dei tassi è perché si conferma la forma a W della recessione (ma resta ancora spazio per la L); quel che a me pare sicuro è che almeno fino a febbraio c’era ancora la fiducia in una ripresa imminente, cosa che io contrastavo, mentre adesso si sta virando ufficialmente verso scenari più problematici.


Come dissi a febbraio, per capire veramente quale sarà la visuale e cosa farà Bernanke dobbiamo aspettare vere manovre sui tassi più significativi e controllarne la coerenza con la dinamica della Base Monetaria.


Nota di chiusura

Ridurre l’IOER significherebbe stimolare le banche a usare in prestiti o acquisti di titoli le loro riserve in eccesso, mettendo quindi in circolo ulteriore liquidità oltre a quella di eventuale nuova creazione della Federal Reserve. È a tutti gli effetti una manovra monetaria espansiva.

Esistono però legittimi dubbi che una tale manovra espansiva si traduca effettivamente in nuovi prestiti a causa del rischio percepito sugli impieghi: non per nulla le banche già vanno a prendere soldi dalle Banche Centrali per parcheggiarli immediatamente nelle Deposit Facility, senza guadagni o addirittura sopportando una qualche perdita, o addirittura comprando titoli di Stato dal rendimento già praticamente nullo.

Ridurre l’IOER allora potrebbe portare non tanto a più prestiti bancari bensì a maggiori acquisti di titoli pubblici, maggior finanziamento della spesa pubblica, che è sicuramente un sistema più diretto e efficace di sostenere la domanda aggregata (traduco: un ottimo modo di drenare ricchezza verso i settori più amati dall’élite di turno, sostenendoli mentre l’economia, con coloro che quella ricchezza hanno realmente prodotto, se ne va comunque a rotoli), o comunque è un modo di rendere sostenibili per tempi più lunghi gli attuali livelli di spesa (traduco: un ottimo modo per mantenere il drenaggio di ricchezza verso mentre l’economia se ne va comunque a rotoli).


2 Responses to “Ehm, No, Non si Esce Ancora…”

  1. 1

    biagio muscatello Says

    Ottima fotografia!
    Come sempre, però, tutto è relativo: essa rispecchia il nostro (occidentale) punto di vista. Come già implicitamente sostenuto nel mio precedente post, l’economia mondo potrà forse mostrare rallentamenti, ma non forme a W o a L con segni negativi assoluti.
    In altri termini, le strutture produttive stanno cambiando in tutti i gangli del sistema (Schumpeter docet!); quello che non conosciamo è l’esito finale. Cioè, non conosciamo le posizioni relative dei vari sottosistemi, che emergeranno. Quando percepiremo la fine della recessione, faremo anche una esatta valutazione consuntiva degli errori di politica monetaria che si stanno cumulando.

  2. 2

    Leonardo, IHC Says

    Ma in fatti, oh meraviglioso professor Muscatello, siamo d’accordo e io non parlo dell’economia-mondo. Qui parlo della Fed, quindi degli USA in particolare e dell’occidente per analogia. Altri pezzi in arrivo parleranno della BCE e dell’area euro. Altrove ho guardato la Cina… (sono un po’ marshalliano nell’approccio, analisi parziali, divide et impera, e pi con calma si farà una sintesi, se no mi si fonde la calotta – spero non sia un peccato mortale, comunque ne sono conscio).

    Il mondo in generale, se non sbaglio, ha avuto un singolo rallentamento nel 2009 e poi ha ripreso a crescere (vedremo con il tempo su che tassi si stabilizzerà), una specie di V o di Y, il che è una combinazione di una tendenziale (secondo me) L occidentale e di un’oriente che se ne cresce per i fatti suoi e forse più di prima.

    Il mondo, come economia chiusa, da una parte ha sofferto e soffrifrà del bust da inflazionomia delle economie con le due principali valute internazionali (euro e dollaro), dall’altro si è avvantaggiato e si avvantaggerà della riallocazione internazionale di risorse e lavoro (e lo dice Schumpeter, così come lo formalizzano Heckscher e Ohlin). Come ho già scritto in passato, andate a dire a un cinese o a un indiano che hanno raddoppiato la quantità di cibo per pasto che la globalizzazione è un fallimento!

    Se Paesi come l’Italia non “resistessero” così tanto alle ristrutturazioni “vinceremmo” tutti.

    Io riservo ancora significativi timori che le valute internazionali comporteranno un bust pure in oriente, ché “nessuno è un’isola”, ma come dici tu, solo alla “fine” (se la sapremo identificare) sapremo quale è il saldo.

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