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Finito un Derivato, si Riparte da Capo

March 21st, 2012 by Leonardo

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di Leonardo, IHC

Il chiarissimo Professor Muscatello mi segnala questo articolo di Bloomberg, chiedendomi delucidazioni sulla paccata di soldi persi dallo Stato Italiano in una – pare – speculazione sui tassi.

Io non so più se i giornalisti (o sedicenti) economici non capiscono un tubo o lo fanno apposta perché non sanno più cosa scrivere. Considerato che perfino l’eminente ex membro del Comitato Direttivo della BCE, il brillante Bini Smaghi, ha dimostrato di capire ben poco di finanza (qui), forse devo concludere che chiusa con disonore la caccia alle streghe ai CDS si ritorna a sproposito sui derivati di tasso (IRS) proprio in forza dell’ignoranza in materia.

Già, i CDS… Finora sono stati trattati come lo sterco del demonio, oggetti di totale immoralità (scommesse sul fallimento di uno Stato) da bandire dal suolo sacro dell’umanità possibilmente con tutta l’inconsistente ma perniciosa “economia finanziaria”…

Il traccheggio dell’ISDA – associazione per il coordinamento internazionale dei derivati – ha fatto oggi perdere credibilità e attrattiva ai CDS. Considerando il caso greco, si ha un paese fallito da due anni senza che l’ISDA ammettesse il fatto, quindi impedendo che i CDS ricompensassero gli “speculatori”; l’ISDA non ha ammesso il default greco neppure partito il piano di conversione del debito (PSI, qui) che comportava una perdita di almeno il 70% per i creditori, e si è arresa all’evidenza solo perché in extremis la Grecia ha attivato alcune clausole (CAC) che imponevano il concambio dei titoli ex PSI (e quindi anche la perdita) ai residuali privati che ancora non avevano aderito. È difficile credere a una assicurazione se ti paga con anni di ritardo e, in pratica, fortuitamente. Adesso che il mercato dei CDS ha perso credibilità ci si accorge che questo diventa un problema per gli Stati, perché viene a mancare appunto una “assicurazione” che sostenga il collocamento del debito sul mercato: adesso, invece di combinare un bond con un CDS ottenendo un rendimento netto più basso ma più certo, si tenderà a considerare il solo acquisto del bond rischioso contro il concorrente Bund tedesco che è tanto più forte quanto più la crisi morde in “periferia”; per rassicurare i sottoscrittori diventa ancora più pressante controllare i  bilanci (meno spesa e, più facile, più tasse). Ben fatto, sì.

Allora, con i CDS già indeboliti ed i crescenti dubbi che non fossero un problema, ma anzi sia un problema la loro assenza (noi ve l’avevamo detto…), si torna a dar la caccia ai derivati di un tempo, gli IRSInterest Rate Swap – sorta di scommesse su l’opportunità di un debito (o investimento) a tasso fisso rispetto ad uno a tasso variabile. Se Bini Smaghi non capiva a cosa servissero i CDS (figuriamoci un Future sul BTP allora…) dubito che capisca a serve un IRS. Glielo rispiego.

Lei, Bini Smaghi, ha un debito di ammontare A con interessi a tasso fisso (TF), ma lei intuisce che sarebbe meglio pagare il corrente tasso variabile (TV). L’operazione da fare è questa: un IRS dove lei e una banca fingete di farvi a vicenda un prestito di ammontare A (quindi fate pari) in cui lei paga alla banca il TV e la banca a lei paga il TF; cosa succede? Succede che la banca incassa interessi netti per A(TV-TF) speculando così sul fatto che i tassi variabili saranno per lo più superiori al tasso fisso, mentre lei Bini Smaghi paga gli interessi sul debito per A*TF nonché sul derivato per A(TV-TF), quindi in totale paga solo A*TV cioè ottiene di aver trasformato il tasso sul suo debito. È chiaro?

 

Il problema rilevante nell’articolo segnalatomi dal Prof. Muscatello è che lo Stato ha deciso di chiudere anticipatamente il derivato rispetto alla scadenza originale del contratto (probabilmente allineata a una parte del debito pubblico), e per questo ha sborsato $ 3,4 miliardi. La somma è senza dubbio ingente, ma non si tratta della “fregatura” dell’IRS o di una perdita da speculazione fine a se stessa, bensì di una scelta strategica dello Stato. Tramite l’IRS si ottiene come visto la trasformazione del tasso su un debito o un investimento e ci si impegna quindi a pagare/ricevere interessi secondo un certo schema; in ogni momento si può calcolare quanto vale sul mercato il contratto: si prende la struttura dei tassi vigente, si estrapolano (concordata la tecnica) le attese implicite sui tassi futuri (ed es.: la serie attesa di tassi euribor a tre mesi per ogni mese futuro) e si simula quindi la serie di pagamenti/incassi attesi sul derivato; il valore ad oggi di questo flusso atteso è il valore teorico del derivato, che naturalmente dovrà venir saldato se le parti scelgono di sciogliere (unwinding) il contratto. Certo, nel calcolo finale di questa specie di “penale”, non dissimile a quanto viene fatto in sede di estinzione anticipata di un mutuo, invide anche la forza contrattuale delle parti, ma è un altro problema solitamente molto minore.

Va da sé che lo Stato Italiano, che si avvale di veri esperti nella gestione tecnica del debito pubblico (che la politica scriteriatamente crea), avrà valutato in modo opportuno se il gioco vale la candela, cioè se il costo dell’attuale unwinding è comunque minore dei maggiori interessi che ci si aspetta di pagare (differentemente da quanto implicito sul mercato). Ma in ogni caso si tratta sempre di un costo oggi per un minor costo domani, l’operazione va vista nel suo complesso (ammettendo che l’operatore possa pure prendere un granchio, certamente) perché non si tratta di una semplice iniziativa speculativa tanto così per giocare con i soldi degli altri né di un “pacco” subito dallo Stato ad opera di un malvagio banchiere. Non ho controllato i numeri e la forma in dettaglio del derivato per concludere, a mero titolo personale, se l’unwinding può essere un affare, ma più grave non l’hanno fatto nell’articolo richiamato, ben pensando di montarci su un nuovo j’accuse a uno dei derivati più “limpidi”.

 

Ma quanto piacerà a questi ignoranti, ma ben seguiti (qui si parla di Bloomberg, mica del Gazzettino di Lavajano), commentatori guardare sempre solo un particolare delle vicende per far leva sull’indignazione a buon prezzo? È come tutto il resto dell’informazione economica…

E ora, bruciata una strega, sotto con l’altra!

 


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