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Il Fronte Keynesiano del No-Euro, l’Analisi di A. Bagnai e la “Controintuitiva” Difesa Austriaca dei Cambi Fissi (parte II)

December 10th, 2012 by Leonardo

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Proseguiamo la pubblicazione dell’articolato lavoro (qui la prima parte) di Walter, che ringraziamo.

 

di Walter Paiano

 

  • E perché il debito – privato e pubblico – è esploso?

 

Bagnai fa notare che i Paesi colpiti per primi dalla crisi sono stati quelli che nel 2008 avevano un elevato ammontare di debito pubblico più privato, e che guardare al solo debito pubblico è fuorviante. E quindi che l’intera crisi è proprio colpa dell’ondata (?) di neoliberismo all’opera da due decenni e più nel mondo occidentale.

I dati dicono esattamente che la crisi ha colpito nell’ordine quei Paesi con livelli più elevati, in rapporto al PIL, di debito aggregato – pubblico e privato. Peccato che a questo punto ci si dimentichi sempre di fare la domanda giusta: e perché il debito pubblico e privato è esploso in questo modo?

 

In fin dei conti sono le banche – ‘formalmente’ istituzioni private – a concedere prestiti, siano prestiti al settore privato o pubblico. Nessuno le obbliga a contrarre, come nessuno ha obbligato le banche commerciali americane, fino alla crisi del 2008, a sottoscrivere mutui subprime, ad alto rischio e alto rendimento, e nessuno ha obbligato le altre banche occidentali a comperare questi mutui, una volta che essi, cartolarizzati, erano magicamente divenuti asset ‘liquidi’. Ma se nessuno le ha obbligate … potrebbe esistere un meccanismo che invece ha incentivato le banche commerciali a esporsi, come esse hanno fatto, aumentando a dismisura la leva finanziaria? Non porsi questa domanda significa compiere una analisi della crisi ingenua, che evita le domande scomode, e che in ultima analisi spinge, nel migliore dei casi, a credere che sia tutta colpa dei cittadini ingenui e ingordi che non hanno saputo dire no ad un inspiegabile aumento dell’offerta di credito a basso costo che le banche hanno fornito loro, in tutto l’Occidente.

 

Cosa ha condotto queste banche a sovraesporsi è molto semplice: esse sanno perfettamente che nessuna Banca Centrale lascerà mai fallire una istituzione bancaria abbastanza grande, indipendentemente da quali rischi essa si sia assunta – e quali profitti abbia incamerato – per arrivare al punto di rottura.

La questione si può risolvere in 4 parole molto semplici, molto in voga allo scoppio della bolla dei mutui subprime, che abbiamo però dimenticato negli ultimi mesi: too big to fail.

La crisi del debito europeo – in cui i debiti pubblici assumono un ruolo importante – non è niente di particolarmente diverso, se si considera che le regole sulle banche europee di Basilea II permettevano agli istituti di credito di offrirli come collaterali per le proprio operazioni di rifinanziamento presso la BCE. Questo naturalmente ha creato un grande incentivo per gli Stati a indebitarsi più di quanto non avessero già fatto nei decenni precedenti: in Italia e Grecia, Paesi già fortemente indebitati prima dell’entrata nell’Euro, si è semplicemente rimandato un deleveraging del settore pubblico, visto che i tassi d’interesse si erano ‘magicamente’ abbassati a partire dall’entrata nell’Eurozona.

Certamente, proprio come sulle banche americane, anche sulle banche europee pesava e pesa tuttora un innalzato rischio di default dei creditori privati: altrimenti non si spiega perché la crisi del debito è scoppiata prima nei Paesi europei che avevano un debito aggregato – pubblico e privato – più elevato con l’estero. Ma questo rischio, relativamente ai debiti privati, non dovrebbe essere già coperto dai differenziali nei tassi d’interesse che le banche richiedono ai propri clienti, in funzione della loro specifica situazione creditizia?

 

Dal punto di vista strutturale, la teoria monetaria Austriaca spiega come un sistema bancario a riserva frazionaria, quello che oggi è in vigore in tutto il mondo occidentale, sia per natura instabile, perché permette di innalzare in modo vertiginoso debiti – e crediti – ad ogni passaggio di denaro attraverso il sistema bancario. Partendo da una ristretta base monetaria, decisa dalla Banca Centrale, le banche private possono far circolare un ammontare di depositi potenzialmente molto più alto che dipende dalla percentuale di riserva frazionaria e dagli accantonamenti prudenziali. Anche se ogni passaggio di denaro richiede l’accantonamento di una certa riserva precauzionale, questo meccanismo somiglia molto ad una piramide rovesciata con una punta sempre più larga – l’esposizione creditizia del sistema bancario nel complesso – che si basa su una base – denaro effettivamente risparmiato, cioè il solo denaro su cui può dovrebbero basarsi i progetti d’investimento – molto ristretta.

Anche se in teoria le banche possono sempre rientrare delle loro posizioni debitorie – come amano far notare quelli che ritengono la teoria monetaria ‘Austriaca’ catastrofista e complottista – ogni piccola oscillazione nei rendimenti degli impieghi può far crollare a catena l’intera struttura come un castello di carte. Il privilegio legislativo della riserva frazionaria, adottato in tutto il mondo occidentale, permette alle banche di lavorare impegnando (usando una  leva finanziaria) fino a 20 volte il proprio capitale. Curioso che la prima cosa che insegnano nei corsi di contabilità aziendale è che qualsiasi azienda che abbia un leverage vicino a 3 sia sul punto di esplodere per i troppi debiti.

Se proprio si vuole essere rigorosi nemmeno questo in teoria sarebbe un problema: una banca, come un’impresa privata, difficilmente assumerà rischi che non può gestire, se questi rischi innalzano eccessivamente il rischio di dichiarare bancarotta. E da questo punto di vista strumenti come le stock option non creano ‘distorsioni di mercato’, anzi: legano la remunerazione del top manager al valore delle azioni della banca, esponendo i dirigenti al rischio di perdere questa ‘parte dello stipendio’ nel caso in cui le loro decisioni di investimento dovessero, nel medio termine, rivelarsi fallimentari.

Il problema vero è che, nel mondo reale, per le banche non esistono i normali incentivi profitti – perdite che esistono per le imprese private. Oggi nessuna banca sarà lasciata fallire dai propri Stati nazionali e dalla Banca Centrale di riferimento, come è successo in Spagna con Bankia e come succederà in Italia con MPS.

Ma dei tanti motivi per cui questo avviene – e in giro ci sono molti commentatori più bravi di me a spiegarlo – a me ne viene sempre in mente uno per primo: sono le banche a comperare l’enorme mole di titoli pubblici continuamente rinnovati da Stati affamati di soldi, che devono sostenere debiti pubblici sempre più grossi, il cui rimborso è lasciato alle generazioni future.

 

Ecco, voi lascereste fallire il vostro miglior cliente, se qualcun altro mette i soldi per salvarlo dalla bancarotta? Ma soprattutto: se vi dicessero di scommettere sull’esito delle partite della prossima giornata di Serie A, che potete tenervi il 10% delle vincite ma che qualcun altro mette i soldi al posto vostro se vi va male, avreste un incentivo a scommettere “il giusto” o … infinitamente troppo?

È quantomeno curioso che tutto questo venga additato come conseguenza del neoliberismo o del capitalismo selvaggio. Il capitalismo funziona in questo modo: chi ha una buona idea imprenditoriale fa profitti, chi sbaglia le proprie previsioni perde soldi e che chi è più bravo a fare qualcosa guadagna più dei concorrenti e rimane sul mercato più a lungo. Il circolo vizioso banche-Stato non mi pare risponda a questo schema.

E perché allora la soluzione a tutto questo è: ridatece ‘a banca centrale, famo più spesa pubblica? Ma soprattutto, perché tutte queste approfondite analisi economiche dimenticano completamente il legame, che capirebbe anche un bambino di 8 anni, tra soppressione coatta degli incentivi di libero mercato (profitti e perdite) e indebitamento eccessivo del settore bancario?

 


30 Responses to “Il Fronte Keynesiano del No-Euro, l’Analisi di A. Bagnai e la “Controintuitiva” Difesa Austriaca dei Cambi Fissi (parte II)”

  1. 1

    Silvano Says

    “Cosa ha condotto queste banche a sovraesporsi è molto semplice: esse sanno perfettamente che nessuna Banca Centrale lascerà mai fallire una istituzione bancaria abbastanza grande.”
    Il fatto che non venga tecnicamente messa in liquidazione non vuol dire che la proprietà sia immune da perdite. Intendiamoci: con crolli dei corsi compresi tra il 75% e il 95% è difficile sostenere che gli azionisti siano stati immunizzati dalle perdite. La protezione ha riguardato in genere depositanti e creditori senior, ma questi soggetti non hanno potere decisionale e non possono essere incolpati di moral hazard.

  2. 2

    Leonardo Says

    La posizione di Walter è corretta, nel senso che il saper di venir “raccattati” fa certamente prendere rischi enormi. Casomai quel che si può – e deve – opporre è che la storia non sta tutta qui: lo Stato non ha dato solo la copertura in caso di fallimento (valsa per le TBTF) ma anche incentivi a prendersi rischi specifici come appunto l’esposizione subprime (che non deriva, appunto, dalla promessa di salvataggio ma a incentivi contabili e altre garanzie specifici su quel prodotto).

  3. 3

    Leonardo Says

    La nota sulla riserva frazionaria – come già detto a Walter – oltre a non essere univocamente accettata in ambito austriaco è comunque inutile per questa discussione; le due parti prossime da pubblicare stanno in piedi anche senza questa nota. P.s.: non è un privilegio legislativo, semplicemente non viola la legge; ma di questo ho già discusso altrove, inutile prenderci… tanto il pezzo sta su lo stesso.

  4. 4

    Leonardo Says

    Una nota a Walter
    “Il privilegio legislativo della riserva frazionaria, adottato in tutto il mondo occidentale, permette alle banche di lavorare impegnando (usando una leva finanziaria) fino a 20 volte il proprio capitale. Curioso che la prima cosa che insegnano nei corsi di contabilità aziendale è che qualsiasi azienda che abbia un leverage vicino a 3 sia sul punto di esplodere per i troppi debiti.”
    Fai attenzione, qui confondi un presunto problema di legittimità dell’attività “frazionaria” con una indicazione di massima econo-aziendalistica che fa riferimento al grado di rischio (non si insegna che stia per scoppiare, ma che è più facile che questa azienda schianti rispetto a una che rapporto di 2). E il rischio non ha a che fare con la legittimità.

  5. 5

    Leonardo Says

    Aggiungo una cosa che per me rafforza cmq il pezzo: c’è una circolare di Banca d’Italia che “suggerisce” alle banche di tenere una certa quota di debito pubblico. Si chiama moral suasion (e soto ci sta tutto quel che volete), e di fatto lega le banche al Governo via debito.

  6. 6

    Silvano Says

    “…lo Stato non ha dato solo la copertura in caso di fallimento (valsa per le TBTF) ma anche incentivi a prendersi rischi specifici come appunto l’esposizione subprime…”

    Due note:

    1. La responsabilità limitata mette un floor alle perdite (l’azionista della banca non risponde con il proprio patrimonio) ma non pone un cap ai guadagni potenziali. Difronte a pattern di prezzi e profitti che validano almeno nel breve termine l’assunizione di maggior rischio è razionale che gli attori incrementino le proprie esposizioni a prescindere da come il Governo gestirà ex-post la crisi sistemica. Per intendersi: anche se fosse stata prevista in modo esplicito la nazionalizzazione a 1 euro per gli istituti insolventi, questa non sarebbe stata fonte di moral hazard, dato che essere sollevati da una corte e liquidati oppure passare sotto il controllo del Tesoro a 1 euro sono 2 eventi dal medesimo valore attuale netto. Il problema da spiegare secondo me è più nella persistenza di clusters di errori unidirezionali che nella presenza di incentivi distorti a livello micro.

    2. Sì le GSE e il governo federale favorivano la sovraesposizione all’immobiliare negli USA e ai subprime, ma non è certo colpa della Bundesbank se le banche tedesche si riempivano di ABS emessi dal Santander o dalle Cajas. Gli istituti di credito dei paesi core, dai robusti attivi commerciali intracomunitari, hanno finanziato governi e settori improduttivi nei peripherals I) in assenza di quegli incentivi presenti negli USA, II) facendo ricorso a modelli di lending (originate-to-distribute e shadow banking) il cui scopo era piuttosto quello di aggirare le norme anziché assecondarle.

  7. 7

    Leonardo Says

    @Silvano

    a parte il caso del mero “errore”, è esistito anche un grosso problema di normativa sul capitale di vigilanza per cui certi asset e relativi ABS permettevano di “risparmiare” capitale, il che equivaleva a incentivare l’esposizione su quei titoli; questo chiaramente va oltre il caso USA, riguarda tutto il mondo. Lo sappiamo bene tutti, anche se andrebbe detto più spesso. Altro problema è l’elevata trattabilità di certi titoli e ABS come collateral per i finanziamenti dalle Banche Centrali (di qui e di là dall’Atlantico), il che equivale a incentivare l’esposizione su quei titoli e per traslato anche sui mercati da cui questi titoli vengono “strutturati”.

  8. 8

    Silvano Says

    Sì, ma perchè finanziare in modo sistematico la carta di paesi “non stavano facendo i compiti a casa” tanto per usare un’espressione in voga? OK gli ABS riducevano l’assorbimento di capitale, e questo ne spiega la proliferazione, ma non spiega il perchè degli impieghi e la loro localizzazione sia geografica che settoriale in paesi che stavano perdendo competitività in termini di CLUP e inflazione relativa.
    Cioè: la normativa mi spiega quali strutture giuridiche erano più idonee ad assecondare l’espansione ma non il perchè delle scelte di investimento.

  9. 9

    walter Says

    Ritengo che nell’attuale situazione (sovraesposizione delle banche indotta dalla riserva frazionaria – comportamento storico degli stati nazionali e delle banche centrali a copertura delle perdite bancarie che innesca il moral hazard- necessarietà delle banche nel finanziare debiti pubblici enormi) sia utile ribadire che falliscono sia – prevedibilmente – gli interventi di regolamentazione – i cui effetti sono di fare degli ABS strumenti convenienti perchè assorbono meno capitale, come avete giustamente ricordato – sia un comportamento di non interventismo di stati e banche centrali, perchè da un giorno all’altro i buchi di banche così grosse diventano davvero troppo grossi da essere lasciati a sè stessi.

    Io penso che la riserva frazionaria abbia una grossa colpa in tutto ciò. E’ vero che un governo può semplicemente annunciare che non sovvenzionerà nessuna banca, ma se lascia intatto un quadro giuridico di riferimento per cui le banche possono aumentare in modo così vertiginoso la loro esposizione creditizia, allora gli annunci perdono di efficacia.

    In teoria non dovrebbe averla: se il legislatore annuncia che non sovvenzionerà in alcun modo il settore bancario, sia che la riserva sia al 1% sia che sia al 100%, ogni singola banca troverà da sè il coefficente di riserva di equilibrio, ma se non si rompe il legame banche – banca centrale – stato, questo meccanismo di competizione di mercato non potrà mai innescarsi.

    Per me il progressivo incremento del coefficente di riserva frazionaria – non è detto poi debba arrivare al 100%, ma è un altro discorso – è un pezzo di analisi molto importante. L’abbattimento dei debiti pubblici è un altro. Un sistema monetario gold standard o qualcosa che lo imiti è un altro ancora.

  10. 10

    Leonardo IHC Says

    Non capisco il tuo punto. Nel momento in cui dichiari che la BCE presterà soldi dietro titoli tedeschi e greci indifferentemente, ti prendi entrambi in pancia ma i secondi li usi come collaterale. Senza quell’incentivo semplicemente i greci sarebbero schioppati anni prima. Le banche, come dice in qualche modo Walter, ormai sono entità burocratiche, e vanno dietro a norme burocratiche, il che implica perder di vista il rischio.

  11. 11

    Silvano Says

    @Leonardo, 2 osservazioni:

    1. Mi riferisco in primis al debito privato detenuto dagli istituti dei paesi core. In Spagna e Irlanda i problemi di finanza pubblica sono emersi a seguito delle crisi bancarie con relative ricapitalizzazioni: ante 2007 i ratio debt/GDP e deficit/GDP dei due paesi erano tra i migliori dell’Unione. Ma nel frattempo qualcuno i repo, gli ABS e i bond con cui il Santander o la Anglo-Irish Bank erogavano i mutui delle bolle immobiliari li sottoscriveva, e non stavano tutti in loco visto che il c/capitale delle relative bilance commerciali erano in rosso.

    2. Il finanziamento del real estate nei paesi baltici e in Europa Orientale che norma burocratica seguiva, il lebensraum o l’aspettativa che questi tenessero i cambi all’interno della banda di oscillazione concordata per l’eventuale ingresso nell’eurozona?

  12. 12

    walter Says

    L’investimento delle banche core negli asset non core non è tanto strana: le banche dei paesi core sono state spinte ad un gioco al ribasso anche su titoli come repo, abs e via dicendo di paesi con fondamentali poco sani, come i mutui di Santander e Anglo Irish Bank. Se non lo avessero fatto, i rendimenti dei loro impieghi sarebbero calati e anche la loro capitalizzazione di borsa, il che le avrebbe obbligate a ricapitalizzare e quindi a peggiorare ancora, in termini relativi, il rendimento dei propri impieghi in confronto a quelli spagnoli e irlandesi. In sostanza: nei paesi non core è l’azzardo morale, delle banche che possono contare sul salvataggio pubblico, a sovraesporre le banche; nei paesi core è una conseguenza della competizione internazionale rispetto quelle banche che si stanno sovraesponendo incamerando (per il momento) profitti superiori ai concorrenti.

    Tutto il ragionamento va poi inquadrato nel contesto dei cambi fissi tra i paesi dell’eurozona: l’investimento dei core nei non core non sconta nemmeno l’apprezzamento del tasso di cambio, visto che abbiamo un unica valuta. Questo Bagnai, a onor del vero, lo dice.

  13. 13

    Leonardo IHC Says

    1) se il problema è che gli istituti spagnoli si prendessero carta (cartaccia) spagnola essendo la spagna un paese che stava per crackare, non ci vedo nulla di strano (non dico “è giusto” ma dico “succede così”): lo home bias funziona a vari livelli, è più facile per una banca spagnola investire in spagna dove ha le filiali e si illude di avere un controllo migliore del mercato; oltretuttto sono paesi che hanno avuto austro-inflazione più di altri, gli asset erano in bolla, e sai benissimo (su IHC lo ha esemplificato Bollettino) che se intorno a te è bolla tu non puoi esimerti dal partecipare. se la bolla è fatta di asset che sono “graditi” per calcolarti il capitale di vigilanza poi…

    2) di certo non era conseguenza della sola protezione dei TBTF (anche perché, ce ne sono lì?); è in linea con il punto 1).

  14. 14

    Silvano Says

    @Leo
    1. L’home bias (che secondo me nell’investment bankig conta poco o certo non come nel mondo retail) non c’entra. Sto parlando delle banche tedesche che si sono riempite di carta spagnola, partecipate celtiche e filiali ceche, ungheresi e polacche. Perchè non espandere gli impieghi privati o la moneta creata dal nulla (whatever that means) nella Deutschland AG – visto che stava facendo i compiti a casa (anche qui “whatever that means”)? Gli asset erano in bolla. Ok ma non ci sono andati da soli, a un certo punto (abbastanza presto) l’hanno finanziata capital inflows e hot money. Fossimo negli Usa direi chissenefrega, ma qui parliamo del funzionamento di un’Unione Monetaria in assenza di unione bancaria e fiscale in un’area che non è un OCA.

    2. Si collega al primo perché le BC dei paesi UE non Euro hanno accordi relativi alla stabilizzazione del tasso si cambio.

    3. Se fosse solo un problema di finanza pubblica perchè il Belgio esiste ancora?

    —-

    @walter:
    Le banche iberiche e irlandesi erogavano grazie a una disponibilità di capitali eccedenti la raccolta nazionale domestica. Se non si fossero finanziate a Londra e Francoforte (e rifinanziate presso la BCE) la corsa dei prezzi degli immobili si sarebbe fermata un po’ prima. Credo che già nel 2003 gli spread applicati alla clientela non presentassero ormai significative differenze nell’area euro (il sitema bancario spagnolo era molto competitivo con ricarichi sull’euribor inferiori rispetto all’Italia e analoghi all’Olanda). Per intendersi: non andavi a fare credito in Spagna perchè lì ancora si bevevano i mutui all’euribor 2% mentre in Germania dovevi tenerti a 0,80% o eri fuori mercato. Più semplicemente alla Deutsche Bank costruivano dei CDO squared su qualsiasi carta fosse impacchettabile e rivendibile con tanto di rating. Qui però pesano di più la politica monetaria uniforme (un singolo tasso per tutta l’area), l’architettura istituzionale dell’unione e una – perchè no – una certa sottovalutazione del rischio sistemico che forse il rischio cambio rendeva più evidente.

  15. 15

    Leonardo Says

    @SIlvan
    1) rendevano di più e la percezione del rischio era ridotta e si è detto come; Deutschaland AG vale come Italia SPA o Espanha SA
    2) che la DB acquistasse carta extraUE per stabilizzare il cambio, è escluso; che si sentisse ancora più tranquilla perché non c’era sostanziale rischio di cambio, ci sta tutto ma non credo sia tutto ‘sto stupore
    3) perché è stato mesi senza Governo e nel frattempo era sceso il debito, guarda caso

  16. 16

    Silvano Says

    1. Sì ma quanto di più per giustificare i volumi e se c’è l’home bias perchè non mandavano in bolla il real estate in Germania?
    2. Non ci intendiamo. Parlo dell’ERM II per cui i paesi UE non euro devono tenere il cambi allineati in vista del futuro ingresso.
    3. Non mettiamola troppo sul banale, qualcuno potrebbe crederci..

  17. 17

    Leonardo IHC Says

    1. stiamo girando intorno alla stessa cosa e il mondo non è tutto bianco o tutto nero: home bias ti fa propendere a investire nel tuo paese, ma nessuno e cieco e una “puntata” fuori dove i rendimenti sono più alti e il rischio è mitigato in qualche modo da regole o authority viene comunque fatto. E chi ha detto che non c’è bolla in germania? i tassi sono ridicoli anche per loro e gli immobili non sono ancora scoppiati in alto come in Irlanda per vari motivi tra cui anche una politica di “case popolari” che qui ci sogniamo e che mitigano le pressioni sui prezzi.

    2. sì quello, e l’ERM II sarebbe perseguito da chi? dalle banche private? da come ti sei espresso ho capito questo e spero tu non lo intendessi

    3. be’ ma in effetti…

  18. 18

    Silvano Says

    1. ho detto che non c’è stata, non ho detto che non potrà esserci :) Il punto è che le crisi fiscali si correlano meglio con indicatori come 1. deviazione al ribasso dalla Taylor rule (non che sia oro la TR, ma un’idea sul livello a cui si trovano i tassi bene o male la dà), 2. asset immobiliari & saldo delle partite correnti. La sola dinamica dei saldi di bilancio mi sembra abbia un minor potere esplicativo delle differenza intra ue. Da questo punto di vista l’andamento del c/capitale come indicatore è un proxy. Non spiega i nessi causali stile idraulica keynesiana, ma sintetizza bene: dove il mismatch temporale della bolla è stato finanziato oltre il risparmio domestico, il crollo delle entrate fiscali e le “contingent liabilities” dei salvataggi bancari alla fine hanno minato la capacità di rifinanziamento dei governi centrali anche dove sulla carta i Debt / GDP e Deficit / GDB ratio sembravano ampiamente sotto controllo.

    2. No, la richiesta di adesione all’euro è implicita con l’adesione alla UE per cui l’ingresso implica una convergenza verso i parametri UE in politica fiscale e l’ancoraggio del cambio. Cioè se entri nella UE, Maastricht ESM II fanno parte del “pacco” per così dire.. L’obiettivo è parte dell’agenda politica però l’aspettativa di cambi fissi forse ha favorito una certa tendenza a sovraesporsi in questi paesi.

    3. La Dexia è stata salvata 2 volte dal Governo-che-non c’era… Qualcuno un bonifico da 4mld di euro e garanzie pubbliche per 80 gliel’ha firmate, forse l’ultimo Primo Ministro non aveva chiuso bene l’uscio…

  19. 19

    Leonardo IHC Says

    1. correlare la crisi fiscale al saldo esterno mi pare eccessivo. di sicuro la posizione netta dello Stato (spesa – tasse) incide sul risparmio complessivo e quindi sulla posizione sull’estero (risparmio nazionale netto = saldo commerciale), ma in Italia ad esempio non c’è stato tanto il crollo delle entrate quanto la manifesta incapacità a fermare la dinamica delle uscite: erano già alte, ma il problema non è la posizione in quel momento ma dove sono proiettate. è sempre un’economia dove il mercato non guarda tanto la foto ora, quanto la foto che si avrà.

    2. sì ma un discorso e dire “io privato approfitto della stabilità del cambio” e dire “io privato agisco per ottenere stabilità del cambio”. non si può fare una colpa anche di chi approfitta di uno stato di fatto su questo, è come incolpare i tedeschi perché finalmente non hanno più gli italiani a svalutare ogni sei mesi.

    3. non mi pare, almeno l’ultimo salvataggio il Governo c’era tutto tutto (ora c’è), su quello prima per la verità non ricordo il salvataggio.

  20. 20

    Silvano Says

    “correlare la crisi fiscale al saldo esterno mi pare eccessivo”: aspetta di vedere il Giappone con la bilancia commerciale negativa per 3-4 anni e senza aggiustamenti fiscali…
    Spagna e Irlanda erano stati a bassimo debito e deficit (forse hanno registrato anche qualche piccolo surlus). L’Italia ha stabilmente da venti anni uno dei migliori avanzi primari dell’eurozona e le entrate sono andate anche benino ma a colpi di nuove imposte. Con uno stock così elevato e una crescita anemica il saldo finale è molto interest sensitive e rispetto al ’92 oggi c’è poca lana da tosare. Il saldo primario belga è in calo dal 2001 e attualmente negativo e il debito-pil dall’84% del 2007 è al 97% del 2011.
    In una crisi fiscali sicuramente le entrate di cassa sono inferiori alle uscite, ma non mi sembra sufficiente a spiegare la localizzazione della crisi sovrana: nello stesso buglione ci stanno stati broken come la Grecia e la “tigre celtica”. Così come riescono a rifinanziarsi l’Austria ma anche il Belgio. I due gruppi non sono accomunati da variabili fiscali così omogenee al loro interno. Cioè in termini di avanzi primari, deficit/GDP, ecc. la varianza del gruppo A non mi sembra poi così diversa da quella del gruppo B. Mentre se guardo indebitamento complessivo, Taylor Rule e bilancia commerciale i due insiemi sono più distinti.

  21. 21

    Leonardo IHC Says

    Sì ma quelli sono conseguenze, non cause! Una bilancia commerciale in surplus è effetto sia di fattori di risparmio aggregato ma anche di fattori economici e politici che riguardano le industrie, quali ci sono e come lavorano, e le prospettive di gestione delle finanze pubbliche. Se dire che un debito/PIL, che tedesco è al 90% non così diverso dallo spagnolo all’80% basta a spiegare tutto, stiamo freschi; le industrie che sono in germania non sono certo quelle della spagna, e la classe politica stessa non mi pare della stessa pasta. Se non guardi solo i macro rapporti le differenze ci sono e come, e mi par chiaro che certi paesi sono più problematici di altri. Casomai diciamo che certe “fughe” dovevano aver luogo ben prima di oggi, e che finora c’è stato un falso equilibrio dovuto a tutto quanto finora detto da noi e da Walter sulla distorsione della percezione del rischio

  22. 22

    Leonardo Says

    Ma poi, dove vuoi arrivare? Ti sarai mica nanizzato e vuoi dire che lo spread è un inganno e l’attacco all’Italia è pilotato? Oh, ti iscrivo al PdL eh? 😀

  23. 23

    Silvano Says

    Dopo questa dovrei deletare l’account di posta personale e mettere IHC tra lo spam… :)

    Sì e no ovvero nì: ad ex. l’Irlanda era e resta un paese market friendly, in termini di legislazione e tassazione è tranquillamente concorrenziale con la Germania. E’ andata fuori mercato perché in un regime di cambi fissi e senza sovranità monetaria il governo non ha una base fiscale abbastanza ampliabile per reggere il botto (il deficit al -32% non l’hanno fatto né per il welfare né per l’effetto degli stabilizzatori automaci, l’hanno fatto per la AngloIrish). Va da sé che la socializzazione delle perdite ha immunizzato depositanti locali e creditori esteri (inglesi, tedeschi, francesi, etc.) dal subire una qualsiasi forma di perdita. Sotto diversi aspetti, escluso il mercato del lavoro, anche la Spagna aveva dati discreti uniti un certo riformismo pro-Market eredità di Aznar. Poi se sei così filocrucco da sostenere che Josef Ackermann fosse vergine di polica e Deutsche Bank sia stata un “innocent bystander” mi arrendo.. :)
    Posto che (I) stiamo parlando di una Unione Monetaria, (II) c’è un comittment politico a stare tutti sulla stessa barca su cui abbiamo scritto e riscritto e (III) nessuno adotta soluzioni integralmente liquidazioniste sia per ragioni di consenso che per il punto II, ne segue che come si allocano le perdite non è una procedura neutrale. Nella misura in cui i governi di Dublino e Madrid hanno la lingua a ciondoloni per ripagare quelli che altrimenti sarebbero stati crediti inesigibili o svalutati e non hanno altra scelta che percorrere una deflazione interna non ha senso parlare di mercato ma di peso politico. Dovrei forse dire che chi ha fatto impieghi in Polonia a cambi scoperti non si merita di av er perso soldi o che i polacchi sono cattivi svalutatori perchè sono andati al di là di una banda di oscillazione andata fuori ogni criterio di sostenibilità? E’ così legittima e razionale l’aspettativa che un governo mantenga un peg fisso nemmeno fossero i dieci comandamenti scolpiti da Michelangelo sul marmo di Carrara anche quando sbatte contro la realtà?
    Non so, ma quando parliamo di Unione Monetaria pariamo di qualcosa che non è un’OCA, non’è una unione fiscale, non è uno stato nazionale ma un blob in divenire.

  24. 24

    walter Says

    Ma se il finanziamento statale delle banche in difficoltà viene pagato dai cittadini del paese X – esempio Irlanda – , e avvantaggia invece i creditori e i depositanti inglesi, tedeschi, olandesi ecc.. anche se questo inguaia gli irlndesi – poi costretti a pagare l’austerità… Come si può spiegare una tale contraddizione?

    Non c’è un problema riguardante i meccanismi democratici ? E’ un esempio lampante dell’opportunismo ipotizzato dalla public choice theory o la questione è più complessa – visto che lo stato è costretto ogni mese a piazzare enormi debiti pubblici sul mercato e quindi DEVE salvare le banche?
    La vera questione è : non esiste una regola scritta nè una moral suasion a impedire che i politici del paese X salvino le banche in difficoltà che hanno preso rischi eccessivi. Può una regola scritta e quindi una maggiore legislazione risolvere il problema? Non va contro il principio generale, che tutti condividiamo, che il mercato si autoregola autonomamente? E’ questa la questione vera: regolamentare o no.

  25. 25

    Leonardo IHC Says

    Ma no! Sicuro che sul soldo i crucchi sono come gli italiani e le cruckenbanken sono protette dallo Stato come lo sono le nostre pizzaemandolinobanche! Ma la differenza nella gestione delle finanze statali resta, e il fatto che l’Irlanda si sia messa ko da sola per salvare una banca prova appunto che la gestione delle finanze pubbliche è “stupida”. Non che i tedeschi abbiano fatto molto meglio con Commerzbank e Dresdner, ma almeno loro avevano il soldo per farlo (e avere o meno il soldo fa differenza se devi valutare un debitore).

  26. 26

    Leonardo Says

    @walter
    Se salvi un debitore per definizione ne paghi i creditori; se i creditori sono esteri che fai, vuoi discriminarli? Il problema non è chi sia il creditore bensì che quel soggetto (che non crea ricchezza ma la preleva dai cittadini, o che sfrutta altri soggetti che vivono prendendo soldi ai cittadini) sia tanto mal gestito da andare in fallimento e lo si voglia pure salvare. Per favore, c’è già Brunetta e il Nano a buttarla su falsi problemi di equità.

    La regola che vuoi tu esiste: guadagni privati – perdite private; solo che il diritto pubblico, che guida gli stati, è sovraordinato a quello privato, per cui va tutto a galline sia che si parli di democrazia di repubblica di dittatura o quel che si vuole. Appena crei un centro di potere “superiore” questi sono i guarsti che prima o poi vengono fuori. Sad but True.

  27. 27

    walter Says

    Certamente,non mi sognerei mai di discriminare i depositanti in base alla nazionalità. Voglio sottolineare come il fatto di finanziare una banca in difficoltà coi soldi del bilancio pubblico è un qualcosa di così contrario perfino all’opportunismo a breve termine elettorale (i costi li pagano i tuoi elettori, i benefici li vedono anche gli stranieri) che o i “salvatori delle banche coi soldi pubblici” sono veramente stupidi o dietro c’è un interesse più forte di quello alla ri elezione (e io penso che il legame banche acquirenti del debito pubblico, anche tramite la su ricordata moral suasion stato stampella sia fondamentale in questo discorso).

  28. 28

    Silvano Says

    “Se salvi un debitore per definizione ne paghi i creditori; se i creditori sono esteri che fai, vuoi discriminarli?”

    More or less quello che ha fatto l’Islanda, lasciando i depositanti delle succursali inglesi e olandesi a carico dei relativi governi. O prosaicamente quel che avviene se una crisi bancaria porta a una svalutazione. Più in generale se un terzo decide di farsi carico dei debiti di Tizio può riservarsi il diritto di scegliere quali accollarsi (ad ex. quelli vs Caio sì, verso Sempronio no).

    La domanda di Walter non banale:
    “Non c’è un problema riguardante i meccanismi democratici ?”
    In parte sì. La garanzia pubblica illimitata estesa a tutte le banche come accaduto a Dublino è un gesto discutibile sia per le implicazioni che per le conseguenze intergenerazionali. Un governo non dovrebbe avere il potere di impegnare i propri cittadini per un importo virtualmente illimitato, esercitabile tramite decreto e senza nemmeno un passaggio parlamentare che necessiti una maggioranza molto ampia (tipo 2/3). Il punto è un altro poteva fare diversament? Poteva limitare il bail-out per esempio a 200.000 euro per persona fisica e 500.000 di euro per persona giuridica? Teoricamente sì, sostanzialmente no: il rifinanziamento delle banche dipende da Francoforte, dove siamo tutti uguali ma qualcuno e più uguale degli altri. Ovviamente più il sistema bancario di un paese è esposto verso gli altri membri, meno probabile sarà ridurre l’estensione del salvataggio. In pratica o facevano così o Francoforte gli seccava anche la liquidità per il sistema dei pagamenti come fece intendere a suo tempo nemmeno troppo velatamente Trichet. Sotto questo profilo la sovranità monetaria non è irrilevante.

  29. 29

    Leonardo IHC Says

    Parlo arabo. Il problema non è voler salvare un creditore o l’altro, il problema è stato voler salvare quel debitore; che il debitore dovesse i soldi a un connazionale o meno non deve essere un problema (o meglio, che sia problema del debitore). Non credo che per l’Irlanda – così come in altri casi di salvataggi di banche italiane di piccole dimensioni – il problema primario fosse proteggere quel tal creditore, bensì la semplice considerazione per cui lo Stato non può accettare di veder chiudere uno di quelli che “garantisce” l’assorbimento di parte del debito pubblico. Questa è una triste realtà che walter ha detto.

  30. 30

    Silvano Says

    Cioè, uno stato dal basso Debt/GDP ratio va fuori mercato per salvare un primary dealer perché altrimenti non avrebbe altri primary dealers…? Facendosi carico di debiti privati pari o superiori allo stock in circolazione di debito pubblico..ha senso?
    Il governo irlandese ex-ante ha sempre piazzato i suoi titoli sul mercato, con una quota ampiamente maggioritaria detenuta da investitori esteri.

    Ma qualcuno pensa realmente che il governo di Dublino avesse autonomia decisionale sulle modalità di intervento nel salvataggio del settore finanziario? O che nell’area euro governi privati del controllo della B.C. possano organizziare un qualsiasi salvataggio che ecceda la Cassa Rurale di Vattelappesca senza passare per Francoforte?

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