Ideas Have Consequences

L’Iperinflazione che Non c’È Stata

January 2nd, 2013 by Leonardo

780 Views -

 

di Silvano, IHC

 

Not only does it take a cannon to shoot a sparrow, but it misses the sparrow!

(William Sealy Gosset)

 

Il forecasing austriaco successivo allo scoppio della crisi ha esordito con una cannata di proporzioni enormi: la previsione di iperinflazione al primo stormir di Quantitative Easing. A onor del vero non tutti gli austriaci, men che meno in ambito accademico, hanno cominciato ad avvertir le folle di usare i dollari al posto della cartapesta modello Weimar, ma per una volta prendo atto della monopolizzazione mediatica del “brand” da parte della vulgata di blogger e (pseudo) economisti che hanno tempestato la rete cominciando dagli Usa per diffondersi via di seguito in tutto il web. Se ha una certa importanza come siamo percepiti dagli altri, allora gli austriaci “in rete” sono quelli della riserva intera, quelli del gold standard puro, quelli che se la ridono perché quando avverrà il crack up boom loro avranno i talleri per mettere la benzina nella macchina e noi no.

Non è vero, non tutti sono così, qui su IHC abbiamo evitato di esserlo e quando richiesto abbiamo ospitato anche interventi distanti dalle nostre sensibilità per stimolare il dibattito. Tuttavia se è necessario, ogni volta che si interloquisce con un non-austriaco, spiegare che sì sappiamo come funziona una banca e non crediamo che l’apertura di conto corrente sia una truffa, o se dobbiamo spiegare agli anarco-capitalisti che no Hayek non è un socialdemocratico perché ha scritto The Constitution of Liberty, e – udite udite – Friedman non era né socialista né Keynesiano, allora la cosa comincia a essere una fastidiosa perdita di tempo. Quindi in questo pezzo applico il rasoio di Occam e per “austriaci” intendo quelli di cui sopra (gold-buggers inclusi) e me ne tengo fuori.

 

Torniamo alla previsione erronea: quando si parla di iperinflazione si intendono incrementi dei prezzi a doppia cifra su base mensile e da questo punto di vista non abbiamo avuto neanche un inflazione elevata. Ma il problema principale è lo strabismo teorico da cui la previsione è derivata, ovvero dall’idea meccanica che inserendo tot moneta questa si sarebbe moltiplicata secondo i rigidi dettami del moltiplicatore monetario ed avrebbe finito per esercitare un’enorme pressione sul mercato dei beni a fronte di un’offerta in contrazione. E questo è ancora più grave pensando al fatto che se c’è una cosa che si propone di spiegare l’ABCT è proprio come possano formarsi malinvestimenti a seguito di espansioni del credito senza necessariamente avere significative ripercussioni sui prezzi dei beni al consumo. La ragione è duplice: un certo millenarismo che mette gli austriaci sullo stesso piano dei marxisti che predicano la fine del capitalismo ad ogni crack finanziario e un’adozione integralista del moltiplicatore monetario (vedi The Mistery of Banking di Murray Rothbard) accompagnata alla peculiare ossessione per la riserva frazionaria. I moltiplicatori della moneta e del credito sono dei ratio che nulla dicono sui rapporti causali ed il credit channel non passa per la definizione del coefficiente di riserva, peraltro strumento abbastanza obsoleto nella gestione della politica monetaria. E infatti paesi come ad ex. Canada, Australia e Norvegia hanno un coefficiente pari allo 0% ma, oibò, l’espansione creditizia non è infinita e l’inflazione è moderata. In termini di operatività bancaria gli istituti di credito guardano altro: ovvero lo stato patrimoniale, l’andamento dei cash flow, delle posizioni nette e lorde verso il sistema, i vincoli patrimoniali e regolatori e le quote di mercato. Infine, in termini di operatività giornaliera per assicurare il funzionamento del sistema dei pagamenti che avviene in tempo reale e per saldi lordi, la Banca Centrare crea letteralmente le riserve necessarie su domanda dei singoli istituti a fronte di collaterale. Per l’esattezza:

 

-          Il regolamento quotidiano delle operazioni tra banche deve avvenire tramite una moneta “terza” ovvero la High Powered Money (HPM) o moneta di Banca Centrale: in pratica nel bilancio della banca equivale alla somma delle riserve obbligatorie e libere;

-          Il regolamento è real time e a flussi lordi: se un cliente Banca Intesa mette all’incasso un assegno tratto su Unicredit per 1000 euro, la Banca Centrale accredita 1000 euro di riserve a Banca Intesa e addebita Unicredit per lo stesso importo.

-          Nel caso in cui Unicredit non abbia abbastanza cassa (=depositi presso la Banca Centrale), se li procura sul mercato interbancario oppure fornendo attivi in garanzia alla Banca Centrale la quale è, by definition, tenuta a emettere moneta. Non solo: anche se non avesse attivi eligibili la B.C. in qualità di Lender of Last Resort accredita la banca beneficiaria  e iscrive un credito a suo favore verso la banca trassata nel proprio bilancio almeno fino a chiusura del settlement giornaliero.

-          Questo non vuol dire che un istituto eroga all’infinito solo perché la B.C. crea tutto on demand: una banca che espande eccessivamente in impieghi di pessima qualità o con elevato mismatch si troverebbe esclusa dall’interbancario e totalmente dipendente dalla Banca Centrale, cioè in uno stato d’insolvenza. Vuol dire semplicemente che non è rigidamente reserve constrained come la vulgata austriaca o la versione scolastica della teoria quantitativa della moneta pretendono di far apparire.  Vuol dire inoltre che esistono degli incentivi sistemici allo herd behaviour e a comportamenti irrazionali (“irrazionale” non è sinonimo di “stupido” ma deve essere letto in contrapposizione al concetto di razionalità nell’accezione neoclassica del termine). Nota a margine: sotto il profilo epistemologico l’homo agens misesiano non avrebbe particolari problemi ad inglobare come assunzioni empiriche rilevanti quanto offerto dalle ricerche sull’economia comportamentale però in pratica questo non viene fatto.

-          In sintesi: la riserva obbligatoria garantisce una domanda minima di HPM ma non è questa a determinare il coefficiente di cassa di una banca. Il coefficiente di riserva non è il fulcro di una leva che causa in modo automatico e meccanico l’espansione dello stato patrimoniale degli istituti di credito.

 

La lettura austriaca “ortodossa” della fase di sboom è rimasta inizialmente spiazzata da come la base monetaria creata dalla Fed e dalla BCE sia ritornata in buona parte all’interno dei bilanci delle Banche Centrali ed è stata spiegata con la remunerazione dei depositi da parte degli istituti d’emissione. Sicuramente questo è “una parte della storia”, ma la narrazione ignora o sottace il fatto che l’aumento dell’offerta monetaria controbilanciava un aumento della domanda in un contesto di attività economica in contrazione, riflesso peraltro in un evidente calo della velocità di circolazione.

Le banche sono riluttanti a concedere nuovo credito perché temono un congelamento dei propri impieghi in attività improduttive e foriere di perdite. L’incremento della preferenza per la propria liquidità è espressione di un maggior rischio di credito percepito. A questo si deve aggiungere la domanda di credito derivante dai detentori di attività finanziarie e dai produttori per evitare svendite di valori mobiliari, capitale fisso e scorte a prezzi di liquidazione. È una domanda autonoma che spinge verso l’evergreening di impieghi di dubbia qualità caratterizzati da una basso turnover delle immobilizzazioni e da una lenta velocità di rotazione del circolante (cfr. Albert Hahn, “The Economics of Illusion”, 1949). Un canale del credito così “ostruito” non è in grado di trasmettere effetti inflativi sul livello dei prezzi al consumo. Come da teoria austriaca standard si è avuto infatti un riallineamento dei prezzi relativi degli assets (in calo) con quello dei prezzi dei beni finali (stagnanti). È un processo doloroso e sottoposto a interventismi di vario genere dagli effetti distorsivi, ma certamente non un crack up boom globale.

 

Un altro aspetto trascurato dagli austriaci sono le conseguenze del debt hangover, ovvero l’eccesso di indebitamento privato presente negli stati patrimoniali delle banche. Questo è particolarmente importante per determinare se l’evoluzione della crisi proseguirà una traiettoria “nipponica” o meno. Ed è abbastanza insolito che i sostenitori di una teoria del ciclo economico fondata sull’espansione creditizia originata da tassi d’interesse troppo bassi ne abbiano una scarsa percezione e continuino a puntare il ditino sui debiti pubblici quando gli stessi allo stato attuale in parte significativa sono il frutto della socializzazione delle passività private delle banche.

 

Era possibile (è possibile) ricostruire i fatti e tentare previsioni qualitativamente migliori del tam-tam apocalittico da riserva frazionaria? Teoricamente sì ma praticamente no.

Teoricamente sì, perché lo studio delle dinamiche endogene dell’offerta monetaria, oggi purtroppo quasi monopolio dei soli Post Keynesiani, comincia con Wicksell ed è dominato nell’Europa continentale della prima metà del XX secolo da quattro economisti di origine tedesca: Mises, Hayek, Schumpeter e Hahn.

Praticamente no perché partendo dal presupposto che la ricerca storica non è teoria, il lavoro empirico, lo studio degli aggregati creditizi, della velocità di circolazione, etc. sono inutili, il risultato finale inevitabile per gli “ultra-ortodossi” dell’economia austriaca (whatever that means) è e sarà sempre quello di chiudersi in una torre d’avorio a predicare la fine del mondo (che tanto prima o poi arriverà).

 

Spediscilo ad un amico in PDF