Ideas Have Consequences

Mercati Bimodali e lo Spettro Giapponese

July 7th, 2010 by Leonardo

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di Leonardo, IHC

Qualche mese fa ho letto una curiosa analisi degli analisti di HSBC. Questi non si aspettano tassi di crescita economica elevati ma un’attività economica, per lungo tempo, bassa. Per questo il valore attuale dei flussi di utili futuri di un’attività economica dovrà ridursi, e con essa il prezzo degli asset finanziari. La riduzione del prezzo di un asset, e in senso lato il valore di una qualsiasi attività imprenditoriale, si può ottenere per due vie in termini di inflazione dei prezzi, due situazioni volgarmente dette “inflazione” e “deflazione”; questa ambiguità in qualche modo richiama un paper sotto revisione e la faccenda giapponese.

Gli analisti di HSBC ricordano che perché si riduca il valore degli asset si può avere un incremento dell’inflazione (dei prezzi); questo incide sul valore reale degli asset, in quanto a parità di valore nominale questo è dato nei termini di una moneta che “compra meno beni reali”. In alternativa, in assenza di futura inflazione dei prezzi, è direttamente il valore nominale del titolo che dovrà ridursi. Quale delle due condizioni si stia realizzando è rilevante per un investitore: se il mercato è già depresso per le prospettive di bassa inflazione, si hanno speranze di guadagni (almeno nominali) futuri; se il mercato resterà “laterale” per deprezzarsi attraverso l’inflazione, si hanno prospettive di perdita reale. Soprattutto però queste considerazioni portano ad un’altra conclusione: la presenza di un output gap, o più semplicemente di un PIL sotto al suo potenziale nell’attesa di un suo recupero, non dice nulla di preciso sulla futura dinamica dei prezzi. Per la verità l’informazione stessa dell’output gap è controversa (se n’è parlato anche su IHC qui e qui), e si può pure filosoficamente disquisire se un’economia possa mai essere veramente lontana dal suo “potenziale” (se un’economia si contrae, potrebbe esserci una buona ragione); ma resta che durante una fase recessiva o di crisi (che mai sarà eterna) il risultato inflazionistico sui prezzi non è scontato.

La visuale degli analisti di HSBC è per forza parziale, perché hanno il focus sugli investimenti in bond e azioni (e relativi derivati). Allargando la visuale resta che il valore nominale e reale delle attività imprenditoriali può non avere una dinamica futura predeterminata in quanto dipende da una più generale dinamica dei prezzi, che non sono solo i prezzi dei beni di consumo ma anche dei beni capitali e delle attività finanziarie (materi prime comprese). Dovrebbero quindi esistere altri fattori, come la creazione di moneta da parte delle Banche Centrali e gli indirizzi di spesa delle autorità fiscali, che possono decidere lo status di stagflazione o giapponesizzazione dell’economia.

Anticipo che l’indeterminatezza di questo risultato è stata rilevata, già prima che dagli analisti di HSBC, con l’ipotesi “dell’economia bimodale” da Monsurrò in un paper sotto revisione presso una rivista di orientamento austriaco e circolato in un ristretto gruppo di studio, pertanto non si tratta di un parto di una insana mente neoclassica (e già non c’è nulla di neoclassico nel dichiarare inaffidabile l’output gap).

Messo in questa prospettiva, il decennio (e passa) giapponese può essere effetto (anche) dell’attesa di bassa inflazione futura (secondo me, la prossimità commerciale della Cina rafforza questa idea), per cui il valore delle attività economiche è rimasto basso e con esso anche la propensione ad investire in imprenditorialità. È ben strano che una politica di tassi zero abbia generato attese di questo tipo; ulteriori ipotesi di attualizzazione delle imposte necessarie per il rientro del rilevante debito pubblico possono pertanto essere necessarie, altrimenti occorre cercare spiegazioni nel carry trade sullo Yen (comunque verificato) e negli sfoghi inflazionistici su altri mercati.

La stagflazione degli anni ‘70 invece potrebbe avere alla base lo scenario opposto di una recessione tarpata da una politica monetaria alquanto espansiva che ne ha diluito gli effetti nel tempo: la perdita di valore degli asset non si è avuta all’inizio bensì è stata diluita nei successivi aumenti dei prezzi (l’inflazione ha cioè “drenato” progressivamente ricchezza da dove veniva prodotta ai “buchi” ereditati dal passato e non immediatamente risolti).

Forse dovremmo veramente cominciare a ragionare in termini di mercati, ed economie, bimodali come suggerisce il dott. Monsurrò, smettere di considerare l’araba fenice dell’output gap, e valutare il fenomeno recessivo unicamente, e austriacamente, come meccanismo necessario di pulizia delle imprese sub-marginali nate nel precedente fiat-boom; ogni intervento esterno comporta quindi un costo immediato su altri settori oppure diluito nel tempo, ma spostare il problema non significa risolverlo.

Su IHC siamo di questa idea dall’inizio. L’idea si sta facendo strada anche altrove. Spero che dall’idea seguano le dovute conseguenze.