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Nihil Ex Nihilo: dall’Inflazionomia all’Ingegneria Finanziaria

December 5th, 2007 by Leonardo

-

 
di Leonardo, Ihc
 
Un esempio di (famigerata) ingegneria finanziaria sono le cartolarizzazioni, strumento di finanza strutturata che “pulisce” l’attivo bancario piazzandolo sul mercato; confido poco che l’insieme di giri contabili sottostante possa venir compreso attraverso l’informazione diffusa via TV e giornali, per cui mi pare il caso di schematizzare il tutto prima di fare alcuni commenti.
 
 
Il sopra riportato è un normale circuito finanziario creato tramite un semplice finanziamento bancario: il risparmiatore deposita soldi in banca; la banca presta i soldi ottenendo il relativo credito; l’azienda paga gli interessi alla banca che trattiene una parte e destina il resto come interessi verso il risparmiatore.

 
 
Questo sopra invece è il circuito attivato con una cartolarizzazione: oltre al normale circuito del finanziamento, il credito della banca viene ceduto ad una SPV (special purpouse vehicle, società creata ad hoc) che crea un Bond, cioè si indebita sul mercato finanziario e con tali soldi paga l’acquisto del credito dalla banca; con i soldi della cartolarizzazione la banca potrà fare altri prestiti; gli interessi del credito di partenza, pagati dall’azienda finanziata, verranno incassati dalla banca (la SPV è una scatola vuota, per cui la banca si “offre” di continuare a svolgere funzioni di incasso o servicing), che ne tratterrà una parte e girerà il resto un po’ a remunerare il risparmiatore iniziale e un po’ alla SPV, in quanto formalmente è questa che possiede il credito; la SPV tratterrà parte di questi interessi come remunerazione e girerà il resto al mercato detentore dei bond quale pagamento dei relativi interessi.
In realtà la SPV può essere di proprietà della stessa banca, e comunque mi pare palese che sia un soggetto di comodo creato giusto per esigenze contabili e fiscali, cioè che sia in qualche modo un “braccio” della banca; parimenti si può vedere il risparmiatore come parte del mercato finanziario perché può sia mettere soldi in banca che acquistare un bond, e comprendere entrambi sotto una generica classe “privati”. Detto questo credo che sia utile “collassare” lo schema della cartolarizzazione come segue:
 
 
Lo schema ora è più leggibile, ed è ancora più chiaro che questo giochino alla fine rende i privati i diretti finanziatori dell’azienda, e permette alla banca di recuperare un capitale per eventualmente finanziare un’altra impresa.
 
Ora che tutti abbiamo idea di cosa sia una cartolarizzazione, apriamo una parentesi: se la banca ha forti dubbi sulla possibilità di recupero del credito, può sfruttare la cartolarizzazione (o strumenti similari) per sbolognarlo al mercato recuperando capitale e “pulendo” il bilancio? Riposta: sì. Chiusa parentesi.
 
A parte il pericolo di “truffa”, cosa si può vedere di particolare in questa operazione di finanza strutturata? Una cosa interessante che non sta nelle acrobazie legal-contabili all’interno del circuito, bensì nell’origine del tutto: il legame tra credito e inflazionomia!
Come ben si saprà, le politiche inflazionomiche creano continue possibilità di credito da parte del sistema bancario, e incentivano continuamente privati e aziende alla contrazione di debito a causa dei bassi tassi di interesse “centralmente” guidati. Esistono intanto limiti legali di “vigilanza” sull’ammontare di credito in capo alla singola banca, ma non vincoli su commissioni o interessi percepiti. In una situazione del genere è assolutamente razionale che l’imprenditore-banca decida di offrire quanto più credito possibile e, di volta in volta, lo “monetizzi” attraverso cartolarizzazioni e simili: la “monetizzazione” fa recuperare capitali per ulteriori finanziamenti, la cessione dei crediti alla SPV crea il dovuto spazio di “vigilanza” in bilancio, e comunque l’attività di servicing rende qualche commissione alla banca; in aggiunta, la cartolarizzazione può scaricare a terzi il rischio di credito dell’azienda finanziata.
Se non vi fosse uno stato di “easy moneya partire dalla fonte (dalla Banca Centrale alle banche primarie) passando per il mid-market (scambi di fondi tra banche) fino al finanziamento finale (da banca a azienda) con il conseguente incentivo all’indebitamento dato dai più bassi tassi di mercato, mancherebbe per le banche l’incentivo a cedere i propri crediti in cambio di una frazione degli interessi originali, e mancherebbe quindi la necessità di studiare nuove soluzioni di ingegneria finanziaria (nella forma di nuovi prodotti, nuovi contratti e, come si è visto, nuovi intermediari finanziari). In altre parole, le conseguenze dell’inflazionomia non sono solo l’inflazione di moneta e credito, e quindi di prezzi, ma anche l’inflazione di nuovi strumenti ed operatori di mercato, che con il loro mascherare stornare e triangolare possono ben disperdere l’artificiale liquidità da inflazionomia in una produzione di nuovi titoli sul mercato (bond quote e quant’altro) “nascondendo” un potenziale inflazionistico crescente che si rivelerà sui prezzi al consumo quando, prima o poi, il ciclo economico hayekianamente si ribalterà.

22 Responses to “Nihil Ex Nihilo: dall’Inflazionomia all’Ingegneria Finanziaria”

  1. 1

    Libertyfirst Says

    Bello. Quando ho tempo ci penso (devo capire i dettagli del perchè quei bond vengono comprati… ma ovviamente so la risposta… malinvestment e rischio, ma mi piace capire i dettagli, e per quello devo pensare). Ora mi limito a linkare.

    Non si capisce molto delle figure. Dovrebbero essere a maggiore risoluzione.

  2. 2

    L.Baggiani Says

    mo’ provo a allargarle

    perché vengono comprati i bond? perché sì, si ha liquidità da inflazionomia da piazzare da qualche parte, e per rendere appetibile quella cartaccia si offrono tassi euribor3mesi + interessanti spread (nei limiti di quanto paga l’azienda finanziata, chiaramente). Penso che alla base ci sia asimmetria informativa (e la truffa del rating).

  3. 3

    John Christian Falkenberg Says

    Una risposta in estrema sintesi al tuo ottimo post “didattico”: carry trade e fool of the market.
    Le cartolarizzazioni sono soltanto una tecnologia, utilissima in generale per aumentare l’efficienza nnel sistema finanziario. Sono stati un sintomo, l’ultimo anello della bolla, non una causa; il vero bubbone è dato dall’eccessiva liquidità e da un altro “anello”, più a valle, dato dalla natura degli acquirenti di questi asset.
    Gli acquirenti meglio informati erano hedge fund, a loro volta finanziati a leva dalle banche d’investimento.
    Quelli meno informati erano landesbank tedesche, banche statali protette dalla competizione e garantite dai land tedeschi.
    Quelli meno informati di tutti, le SIV, altro strumento nato per inoovar ee finito come abuso da parte di banche interessate a sfruttare il moral hazard gentilmente offerto dallo Stato.
    Nessuno crede ai rating da anni, almeno dal 2002. Salvo chi finge di falro per ridurre i requirement di capitale (come hai correttamente fatto notare).

  4. 4

    Lamiadestra Says

    Secondo me il problema vero non è il meccanismo della fiat-money, che peraltro contribuisce, ma non crea il problema. E anche l’asimmetria informativa, che aggrava il problema, ma non lo crea. Il problema di fondo è il moral hazard: se io so che se fallisco lo stato mi salva, perchè sbattermi a fare le cose per bene, quando posso limitarmi a trasformare la banca in una mera rete di distribuzione di prodotti “opachi”, che rivende ogni sua posizione sul mercato, ingigantendo l’attivo tramite il leverage (almeno finchè i parametri di vigilanza me lo consentono)?
    Alla fine mettici anche un gold standard, trova il modo di avere la massima trasparenza possibile sulla qualità dei prodotti: il problema resta, se le banche non sopportano il rischio dei propri investimenti.
    Una società indebitata è come un’opzione call: già, per sua natura, se aumenti il rischio del sottostante, vale di più; se poi ci metti un governo che gonfia il valore stesso del sottostante per non farlo mai scendere sotto lo strike…
    Chiaro che le banche poi aumentano la rischiosità dei crediti ed il leverage: col primo alzano la volatilità, col secondo riducono l’impiego di risorse proprie. In teoria l’opzione perde valore se lo strike sale, ma se qualcuno ti gonfia il sottostante e ti tiene sempre in the money, che ti frega di dove metti lo strike…

  5. 5

    John Christian Falkenberg Says

    Dal punto di vista della separazione fra banca ed SPV: le conseguenze sono economiche, non soltanto contabili e regolamentari. A meno di specifiche garanzie da parte dello sponsor (come avvenne ad esempio per le cartolarizzazioni ISPA), il debito non è esterno al bilancio soltanto dal punto di vista regolamentare: in caso di incapacità di ripagare il debito, lo sponsor non ha obblighi particolari di ripagare gli investitori.

  6. 6

    L.Baggiani Says

    Che bello, finalmente un po’ di contributi!!!!

    Avete detto tutti cose molto sensate e corrette.
    Quel che mi premeva sottolineare, e che Lamiadestra non pare condividere, è che le politiche inflazionomiche sono fonte di varie perversioni del mercato, tra quella della nascita di vari intermediari, proprio perché fornisce loro la materia prima; sicuramente la presenza di soggetti più o meno informati facilita il lavoro di “alienazione” di rischi che professionalmente le banche dovrebbero fronteggiare, ma è per me un elemento successivo al “peccato originale” della creazione di circulation credit.

  7. 7

    libertyfirst Says

    Secondo me il moral hazard va in parallelo agli effetti più tipicamente Austriaci dell’inflazionomia (il legame è strettissimo: i beni capitali durevoli e specifici, ad esempio sono avvantaggiati dalle iniezioni di credito da tutti e due punti di vista). E, come gli effetti Austriaci, tenderebbe a sfociare in un redde rationem SE non ci fosse una Banca Centrale a inondare la vallata aprendo le dighe.

    Di conseguenza, non vedo come le banche potrebbero esternalizzare il rischio delle loro operazoni finanziarie senza Banche Centrali, è per questo che una moneta non manipolabile centralmente (gold standard, o free banking assoluto senza bailout, questo funziona solo se non si concentrano troppo le banche, però, cioè in regime di concorrenza) dovrebbe risolvere il problema.

  8. 8

    libertyfirst Says

    Domanda: perchè tu ti becchi gli economisti e io i signoraggisti? Non vale! Sulla moneta scriviamo le stesse cose! :-)

  9. 9

    L.Baggiani Says

    @liberty: soassai…

  10. 10

    Libertyfirst Says

    Uh?

    Cmq, ho trovato ieri la chiave di volta di tutto il ssitema monetario internazionale… ciò che rende possibile la fiat money senza (al momento) iperinflazione e depressione mondiale…

    Uno strumento innovativo, geniale… le BBS… le Bailout-Backed Securities… :)

  11. 11

    Lamiadestra Says

    (Mi rendo conto di finire un po’ OT…)
    LF, no il futuro non è del bailout, ma del bail-in 😉

  12. 12

    L.Baggiani Says

    passo la battuta genovese, ma piano con i termini 😀

  13. 13

    Lamiadestra Says

    😀 ma no non in quel senso, io facevo riferimento seriamente al bail-in (ad esempio da uno dei miei ex-prof preferiti: questo articolo). Il bailout tradizionale è ormai superato (a livello teorico; nella pratica è vivo e vegeto).

  14. 14

    L.Baggiani Says

    E che ci fosse assonanza sarà un caso? Mah, lo scoprirò solo leggendo… Grazie per la segnalazione.

  15. 15

    L.Baggiani Says

    @lamiadestra: sì, ci vedo il futuro anche io, nel bail-in. Non male se qualcuno ne volesse scrivere, magari aggiornando rispetto alla data di quel paper.

  16. 16

    Tommaso Says

    La trattazione non fa una piega. Pensa poi anche alle IPO, una per tutte Cirio e Lazio Calcio: dopo la quotazione una plusvalenza pazzesca in mano ai soci di maggioranza, azionariato diffuso e poi, puff, il cerino si è spento, con capital-loss pazzeschi a danno dei risparmiatori.
    Un ABS è parimenti un modo per le imprese di fare cassa immediata dei loro crediti, per le banche di introitare con la vendita dei titoli, per i risparmiatori di intercettare rendimenti più alti (ma questo non necessariamente a causa del livello dei tassi troppo basso, solo per il divario rs ad un risk-free).
    Il tema poi dei bassi tassi e bassi investimenti reali, è un problema keynesiano, il famoso asino che non vuole bere di fronte all’acqua…
    Beh la politica monetaria espansiva è storicamente meno efficace per dare uno scossone agli investimenti, serve solo da freno-acceleratore. Peccato che oggi si preferisca investire nella finanza anziché nell’economia reale, anche invogliati dagli arbitraggi fiscali. Ma la moltiplicazione del rischio di credito è pericoloso…vd i miei post (Ordianamento tributario e Costituzione)

  17. 17

    Leonardo Says

    Per lo meno, nonostante tu sia keynesiano, hai evitato di dire che un ABS moltiplica le esposizioni, limitandoti giustamente a sottolineare i passaggi “della patata bollente” tra operatori. E’ già un merito.

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