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Scorie – Davvero l’Inflazione Non C’è?‏

July 24th, 2013 by Leonardo

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di Matteo Corsini

 

"Le Banche centrali in giro per il mondo hanno… fatto lavorare il torchio (elettronico) creando liquidità su scala planetaria: gli attivi delle Banche centrali hanno raggiunto misure (in dollari) non lontane da quelle (in miglia) finora riservate per descrivere la distanza fra la Terra e Proxima Centauri. La Fed compra titoli del Tesoro Usa e poi gli restituisce gli interessi sotto forma di utili della Fed stessa. La Banca del Giappone compra a man bassa titoli corti e lunghi del governo giapponese a tassi prossimi allo zero. E l’inflazione? E l’azzardo morale? La prima, semplicemente, non c’è (naturalmente, i benpensanti dicono che è sempre dietro l’angolo). Ma le Banche centrali possono creare e possono distruggere, possono innaffiare e possono prosciugare. E possiamo essere sicuri che non hanno certo rinunciato al loro mandato, che è quello della stabilità della moneta. L’azzardo morale (è troppo facile spendere se si attingono i soldi dal pozzo di San Patrizio della creazione di moneta) esiste, ma deve essere temperato dalle circostanze: quando la casa brucia non è il caso di rinunciare all’intervento dei pompieri perché bisogna dare una lezione a quelli che fumano a letto". (F. Galimberti)

 

Uno dei refrain più in voga negli ultimi tempi è quello incentrato sulla parola tedesca “Schuld”, che è utilizzata sia con il significato di debito, sia con quello di colpa. Sarebbe questa circostanza, secondo i fautori delle politiche “orientate alla crescita”, a rendere i tedeschi tanto rigidi sulla necessità di rimettere in ordine i conti pubblici.

 

Non so se le cose stiano proprio così, e non voglio neppure sostenere che il debito sia un male o una colpa in sé. Quando il creditore e il debitore sono soggetti privati, si tratta di un rapporto contrattuale come altri. Quando il debitore è pubblico, le cose cambiano, dato che chi contrae il debito lo fa ponendone gli oneri a carico di altri soggetti, che a volte neppure sono nati quando il debito viene acceso. Generalmente i difensori del debito pubblico ribattono che chi contrae il debito è rappresentante del popolo, ritenendo così di chiudere la faccenda. Credo che se ne potrebbe discutere a lungo, finendo per mettere in discussione la sacralità delle democrazie, ma non è questo l’argomento che voglio trattare.

 

Rimanendo al debito pubblico, vorrei però fare una distinzione in base a come viene finanziato: se a sottoscrivere i titoli emessi dallo Stato sono soggetti che utilizzano risparmio reale, la discussione può concentrarsi sull’utilizzo alternativo di quei risparmi e sull’eventuale spiazzamento di investimenti privati dovuti all’assorbimento di risparmio da parte del debitore pubblico. Se invece, come spesso avviene, il debito pubblico viene finanziato (anche indirettamente) mediante aumento della base monetaria, le cose cambiano. Qui il problema diventa il finanziamento del debito pubblico operato mediante un’attività che, nella sostanza ancorché non nella forma, corrisponde alla contraffazione del denaro.

Un’attività che comprime in misura più o meno consistente il potere d’acquisto della moneta, ledendo quindi i diritti di proprietà di una moltitudine di soggetti. Chi, come Fabrizio Galimberti, si rallegra quando le Banche Centrali monetizzano il debito pubblico non fa altro che inneggiare alla contraffazione.

Siccome il legislatore ha stabilito che la Banca Centrale detiene il monopolio legale dell’emissione di moneta, la monetizzazione del debito pubblico perde formalmente il connotato della contraffazione. Ma la sostanza non cambia.

Quanto all’azzardo morale, il fenomeno non viene misconosciuto dai fautori della monetizzazione, ma viene minimizzato: “quando la casa brucia non è il caso di rinunciare all’intervento dei pompieri perché bisogna dare una lezione a quelli che fumano a letto”. Il problema è che si chiama Nerone a spegnere il fuoco.

 

E l’inflazione? Beh, in questo caso basta dare alla parola il significato che meglio si adatta alla necessità di fare apparire innocua la monetizzazione. Non è un mistero che prima che fosse abbandonata ogni forma di convertibilità della cartamoneta, si considerava inflazione ogni aumento della moneta cartacea non coperta da analogo aumento della quantità di moneta merce (tipicamente oro). È bastato cambiare la definizione, considerando inflazione la crescita di un indice di prezzi al consumo, per risolvere il problema. E quando anche questa definizione ha dato dei problemi, è bastato cambiare la composizione dell’indice. Non a caso, le Banche Centrali considerano indici al netto dei prezzi di alimentari ed energia.

Il fatto è che l’aumento dei prezzi al consumo è solitamente preceduto da aumenti dei prezzi delle materie prime, delle attività reali e finanziarie. In pratica, quando l’inflazione monetaria arriva a generare un aumento dei prezzi al consumo, gran parte dei suoi effetti distorsivi si sono già materializzati (bolle incluse). Non sono effetto dell’inflazione gli attuali tassi di interesse sui titoli di Stato comprati a man bassa dalla Fed e dalla BoJ? Si crede che quei bassi rendimenti siano dovuti a un eccesso di risparmio? Se è così, significa che si ha una conoscenza meno che approssimativa dell’economia, oppure si è in malafede (spesso si tratta della seconda).

 

Ciò detto, la mia impressione è che le problematiche che si presenteranno se e quando le Banche Centrali intenderanno fare “marcia indietro” dalle attuali politiche di espansione del proprio bilancio mediante acquisto di titoli anche a lungo termine siano ampiamente sottovalutate. Affermare che “le Banche centrali possono creare e possono distruggere, possono innaffiare e possono prosciugare”, mi sembra limitativo.

Qui non si tratta semplicemente di invertire una tradizionale manovra di abbassamento del tasso di rifinanziamento praticato alle banche commerciali. Quando una Banca Centrale compra migliaia di miliardi di titoli con scadenza fino anche a 30 anni, una manovra restrittiva avrà inevitabilmente pesanti ripercussioni sul proprio bilancio. Per “prosciugare” la liquidità, infatti, potranno essere usati in linea di massima tre strumenti: aumentare il tassi di rifinanziamento, aumentare il coefficiente di riserva obbligatoria, vendere i titoli sul mercato secondario. In tutti i casi l’aumento dei tassi di interesse non potrà non avere ripercussioni negative sul valore dei titoli detenuti dalle Banche Centrali stesse.

Le Banche Centrali potrebbero quindi essere costrette a stampare altro denaro semplicemente per tappare le falle aperte dalla svalutazione dei titoli che oggi acquistano a mani basse. Né si può credere che il problema sia risolvibile ricorrendo a finzioni contabili.

L’eventuale adozione di una finzione contabile per evitare di contabilizzare perdite (ovviamente nel caso in cui non fossero effettuate vendite effettive sul mercato secondario da parte delle Banche Centrali) non cambierebbe la sostanza: le Banche Centrali potrebbero, cioè, trovarsi ad avere attivi iscritti a bilancio per un valore molto superiore a quello di mercato. Per anni, cioè, sarebbero di fatto insolventi.

 

Credo che, tra un brindisi e l’altro ai prodigi delle attuali politiche monetarie, tutta la sicurezza sulla “stabilità della moneta” sia davvero mal riposta.

 


9 Responses to “Scorie – Davvero l’Inflazione Non C’è?‏”

  1. 1

    walter Says

    Io non credo che il problema sia l’insolvenza delle banche centrali, Si terranno in pancia quei titoli di cui si sono riempite fino a scadenza, le perdite per una banca centrale che può stampare moneta a piacimento (e per giunta, moneta che non crea inflazione finchè non esce dal sistema bancario ed entra nell’economia) è una specia di problema filosofico inesistente.

    a Leo: il problema non è che mi modera i commenti, ma mi impedisce di commentare mostrando “error 403 permission denied” e devo usare un ip changer per commentare…

  2. 2

    Leonardo Says

    Walter, il problema invece sussiste: formalmente la BC è una società per azioni, ed a parte il trucco contabile che già vige per la Fed (vedi roba passata di IHC), una società per azioni deve avere un capitale netto positivo; se non lo ha va ricapitalizzata, e quindi ci vanno soldi da banche e, più che altro, Tesoro che deve pareggiargli il bilancio; che lo faccia reperendo risorse alzando le tasse, o con debito messo sul mercato, in cui magari la BC immette capitali sufficienti a spingere i privati a sottoscrivere il debito statale aggiuntivo, è un altro discorso, ma significa anche emissione ulteriore di moneta almeno in misura del buco della BC. Non è filosofia, purtroppo, la BC non può stampare direttamente per sé, e questo comporta tutto un bel giro.

    Il casino, è che anche il trucco Fed, guardando bene la contabilità, significa emissione aggiuntiva di moneta.

    Occhio, qui non parlo di moneta à la Silvano, tipo M2, parlo proprio di nuove emissione di BM.

  3. 3

    Silvano Says

    Per la BCE il problema sarebbe più che altro istituzionale. Mi sembra ci siano stati esempi (Israele?) di Banche Centrali che hanno chiuso qualche esercizio a patrimonio netto negativo.

    Sì walter alla fine la BC trasforma il rischio emittente in rischio inflazione (CPI).

  4. 4

    Leonardo Says

    @Silvano
    qualche esercizio in rosso non è un problemone; il problema è quanto si può intaccare il capitale fino a costringere alla ricapitalizzazione. Cmq ogni ripianamento, gira gira, equivale a stampa di moneta (non varrebbe se per ripianare la perdita il Tesoro tagliasse di pari importo la spesa pubblica).

  5. 5

    Biagio Muscatello Says

    In tutto questi giochini della banche centrali e del sistema del credito in generale, il risparmio dei comuni cittadini non è fuori dal quadro.
    Nel quadro, esso trova posto nella casella “Forced Saving”. Do you remember? La perdita del potere d’acquisto significa non potere spendere mai più (in questo caso, non si tratta di posticipare, ma di perdere del tutto), quella quota del risparmio passato, corrispondente all’entità della svalutazione.

  6. 6

    Leonardo IHC Says

    Ecco il pezzo sui trucchi di bilancio della Fed e di come “mandare a futuro” le perdite o peggio il capitale netto negativo significhi di fatto creare moneta. Biagio lo conosce bene, lo aveva messo nella sua home page all’università

    http://ideashaveconsequences.org/una-spia-su-quanto-gli-usa-stanno-fallendo/leo

  7. 7

    Silvano Says

    @Biagio
    In una recessione in cui anche il reddito nominale cala come nel 2012, il tasso risk free difficilmente compenserà l’inflazione (anche se esistono titoli indicizzati). In un mondo ricardiano sarebbe come pretendere che la rendita si appropri di profitti calanti. In un’ottica marginalista neoclassica se l’interesse uguaglia la produttività marginale e il pil sta calando anche il risparmiatore non può non risentirne. Se vuole un premio alla liquidità deve posizionarsi dove questa è più richiesta e meno offerta, rischiando ovviamente il capitale.

  8. 8

    Biagio Muscatello Says

    @Silvano
    Nel mondo di D. Ricardo (solo di lui, però…) la rendita non aveva nulla a che fare col profitto. E sbagliava clamorosamente, o.c.
    Ma lasciamo da parte la rendita, che – nella mente dei più – pare indicare un qualcosa che entra nelle tasche di chi non ha alcun merito. E, se qualcosa entra nelle tasche di qualcuno o di molti, senza merito dei beneficiari, questo è dovuto principalmente – ci gioco la testa – alla mediazione del potere politico… E, nelle istituzioni monetarie e creditizie, la politica forse c’entra qualcosa.
    Il Forced Saving non indica un rischio scelto, ma una perdita forzata, cioè imposta, senza alcuna possibilità di scelta: non dipende da investimento.

  9. 9

    Leonardo IHC Says

    @Silvano

    ma sai che la storia del “siamo in crisi – quindi tassi bassi”, risk free in particolare, io non me la spiego se non con la ormai radicata aspsettativa elevata a rango di certezza strutturale che le BC abbassano i tassi per aiutare l’economia?

    Intendo: che in fase di crisi il risk free vada negativo io non me lo vedo, i tassi dovrebbero incorporare i rischi e alzarsi, e un vero risk free nemmeno esiste…

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